（報告出品方/分析師：民生證券 李哲）

01聯贏激光：國內動力電池焊接設備龍頭

1.1 專(zhuan) 注激光焊接領域，產(chan) 品譜係齊全

聯贏激光成立於(yu) 2005年，是國內(nei) 領先的精密激光焊接設備及自動化解決(jue) 方案供應商，專(zhuan) 注於(yu) 精密激光焊接機及激光焊接自動焊接自動化成套設備的研發、生產(chan) 、銷售。公司產(chan) 品廣泛應用於(yu) 動力電池、汽車製造、五金家電以及消費電子等製造業(ye) 領域，客戶群體(ti) 覆蓋包括寧德時代、國軒高科、比亞(ya) 迪等行業(ye) 內(nei) 知名企業(ye) 。

公司自成立以來一直深耕激光焊接領域，以激光焊接機為(wei) 起源圍繞激光焊接核心技術及相關(guan) 產(chan) 品開展主營業(ye) 務自主研發，不斷豐(feng) 富和升級產(chan) 品線。

2005年公司成功自主研製HWLW015A激光焊接機，2006年實現HWLW025A精密激光焊接機的量產(chan) 以及出口，實現焊接機能量波動小於(yu) ±3%的目標，達到國際同類產(chan) 品水平。

2009-2010年，公司完成YAG全係列激光焊接機的研發並投放日本市場。

2011年，公司完成股改更名為(wei) 深圳市聯贏激光股份有限公司，並於(yu) 2012年成立子公司惠州市聯贏激光有限公司以及UW JAPAN株式會(hui) 社。2015年聯贏激光新三板掛牌上市。

2017年榮獲寧德時代新能源股份有限公司“最佳合作夥(huo) 伴”，並且成立子公司惠州市聯贏科技有限公司、江蘇聯贏激光有限公司。

2020年，公司A股科創板上市，業(ye) 務發展進入加速通道。

產(chan) 品布局方麵，公司的主要產(chan) 品包括激光器及激光焊接機、工作台以及激光焊接自動化成套設備（激光焊接係統）等。

激光焊接機：由激光器和焊接頭組成，其中激光器是激光焊接機的核心部件。公司激光器及激光器焊接機主要包括YAG激光器係列、光纖激光器係列、複合激光器係列、半導體(ti) 激光器係列、脈衝(chong) 激光器係列。各類激光器采用不同的增益介質和技術產(chan) 生激光，在運行效率、可加工材質等方麵各有不同。

工作台：由移動平台和運動控製係統組成，通常以集成的形式裝配至成套激光焊接設備中，根據設計加工工位數量、焊件屬性、激光器等因素進展選配，包括單工位三維工作台係列、多工位三維工作台係列、振鏡台係列及機器人焊接工作站等。

激光焊接自動化成套設備（激光焊接係統）：根據特定客戶的應用需求，由加載了自動化係統軟件、應用環境設計的激光焊接機、工作台共同組成的自動化成套解決(jue) 方案，將若幹個(ge) 激光焊接機及工作台的工作功能整合至自動化流水線中，實現全自動作業(ye) ，可用於(yu) 動力電池行業(ye) 、汽車行業(ye) 、五金及消費電子等行業(ye) 。

1.2 股權結構相對分散，股權激勵綁定核心技術人員

公司股權結構相對分散。公司實際控製人和一致行動人為(wei) 韓金龍和牛增強，分別擔任公司董事長和副董事長，並均為(wei) 公司核心技術人員，李瑾係韓金龍的妻子，截至2022Q3，韓金龍、牛增強、李瑾合計直接持有公司股份16.33%。

管理層具備豐(feng) 富激光焊接實踐及研發經驗。

公司董事長、總經理韓金龍先生於(yu) 1991年畢業(ye) 於(yu) 西安理工大學，長期在激光、自動化設備領域公司擔任工程師、管理人員，擁有豐(feng) 富的激光行業(ye) 從(cong) 業(ye) 及管理經驗，深諳行業(ye) 發展規律。公司董事、副總經理牛增強先生1998年日本築波大學碩士畢業(ye) ，2008年中國科學院研究生院博士畢業(ye) ，曾於(yu) 西安飛機設計研究所擔任助理工程師，於(yu) 日本米亞(ya) 基技術公司擔任工程師，於(yu) 深圳大學光電子學研究所擔任講師，擁有深厚的學術研究背景及激光技術研究水平。

截至2022H1，公司下屬5家全資子公司，1家控股子公司。

5家全資子公司分別為(wei) 江蘇聯贏、聯贏軟件、惠州聯贏、聯贏科技及四川聯贏，控股子公司為(wei) UW JAPAN株式會(hui) 社。其中，江蘇聯贏為(wei) 主要從(cong) 事激光焊接設備的研發、生產(chan) 和銷售，聯贏軟件從(cong) 事激光焊接係統控製及運用軟件的生產(chan) 和銷售，惠州聯贏及聯贏科技為(wei) 公司新投建的生產(chan) 基地，一期已投入使用，二期在建，四川聯贏為(wei) 公司宜賓基地承擔方，計劃建設5萬(wan) 平米廠房及配套設施。UW JAPN株式會(hui) 社為(wei) 公司在日本的銷售、服務載體(ti) 。

股權激勵保障核心研發團隊成員穩定。

公司於(yu) 2021年4月推出股權激勵計劃，擬以7.55元/股授予共計323名激勵對象限製性股票數量600萬(wan) 股，占公司總股本的2.01%。公司設立3年歸屬期業(ye) 績考核計劃，每期歸屬比例分別為(wei) 30%、30%、40%。

具體(ti) 考核目標為(wei) 第一個(ge) 歸屬期2021年營收不低於(yu) 9.6億(yi) 元達到觸發值，不低於(yu) 12億(yi) 元達成目標值；第二個(ge) 歸屬期的觸發值為(wei) 2021年、2022年累計營收不低於(yu) 22.40億(yi) 元，目標值為(wei) 28億(yi) 元；第三個(ge) 歸屬期的觸發值為(wei) 2021年-2023年累計營收不低於(yu) 38.40億(yi) 元，目標值為(wei) 不低於(yu) 48億(yi) 元。公司於(yu) 2021年5月17日以7.55元/股向314名激勵對象首次授予578.70萬(wan) 股限製性股票，占公司總股本的1.93%。

1.3 業(ye) 績低穀期已過，盈利能力邊際向好趨勢明顯

公司業(ye) 務發展情況良好，2018-2020年營收受階段性因素影響出現波動，2020年下半年開始受益於(yu) 下遊動力電池行業(ye) 需求快速增長，整體(ti) 呈上升趨勢。

2016-2021年，公司營業(ye) 收入從(cong) 4.16億(yi) 元上升至14億(yi) 元，CAGR為(wei) 27.4%，2020年階段性下滑主要是疫情影響導致設備交付驗收節奏放緩。

公司歸母淨利潤自2018年開始下滑，2018年和2019年2020分別錄得0.83/0.72/0.67億(yi) 元，同比-5.6%/13.6%/7.1%，其中2018-2019年主要是新能源汽車補貼退坡下需求疲軟導致市場競爭(zheng) 加劇，疊加產(chan) 品結構變化帶來毛利率水平下降，2020年主要是疫情影響下營收體(ti) 量下滑費用率上升。

2020H2開始動力電池行業(ye) 景氣度持續上升，公司新接訂單飽滿，逐步轉換為(wei) 業(ye) 績，歸母淨利潤於(yu) 2021年觸底回升。2022年前三季度公司實現營收18.94億(yi) 元，同比+106.8%，歸母淨利潤1.87億(yi) 元，同比+232.3%，盈利能力改善的邏輯逐步兌(dui) 現。

公司毛利率水平在2016年-2018年階段性下降，主要原因係新能源補貼退坡導致市場競爭(zheng) 加劇以及下遊整車廠商成本傳(chuan) 導，同時公司產(chan) 品結構中激光成套設備占比提高（2020年激光焊接係統毛利率32.60%，低於(yu) 激光器及激光焊接機毛利率48.85%） ，2018年公司毛利率開始觸底回升。

公司期間費用率自2019年以來上升，2021年見頂，未來有望邊際改善。2019-2021年公司期間費用率整體(ti) 呈上升趨勢，分項來看，銷售費用率逐年下降，主要係營收體(ti) 量擴大攤薄客戶開拓成本，而管理費用及研發費用逐年增長，主要係下遊需求旺盛，公司前瞻性擴產(chan) 導致人工成本、廠房開支上升。

隨著公司營收基數擴大，規模效應下費用有效攤薄，期間費用率於(yu) 2021年見頂。2022年開始，公司產(chan) 能擴張由人員擴張轉向人效提升，2022年前三季度，公司期間費用率為(wei) 25.24%，同比-7.08%，改善趨勢明顯。

分業(ye) 務來看，公司收入構成以動力電池行業(ye) 為(wei) 主，動力電池營收占比由2016年的52%迅速提升至2018年的77%，隨後穩定在70%以上，一方麵是受益於(yu) 下遊新能源汽車行業(ye) 蓬勃發展，另一方麵公司基於(yu) 自身在激光焊接領域的技術優(you) 勢，積極切入並迅速綁定大客戶實現產(chan) 品放量；營收占比第二的行業(ye) 為(wei) 五金及汽配行業(ye) ，2021年營收占比為(wei) 12%；2021年IT消費電子營收占比為(wei) 11%，光通訊行業(ye) 營收占比較少，為(wei) 0.85%，其餘(yu) 為(wei) 其他行業(ye) ，占比1.25%。

產(chan) 品結構方麵，公司出貨形式以激光焊接自動化裝備為(wei) 主，2021年激光焊接係統營收占比為(wei) 65.81%，其次為(wei) 工作台和激光焊接機等，分別占比11.41%和14.96%。

02 深耕激光焊接技術，平台化布局拓展應用新場景

公司高瞻遠矚，依托於(yu) 自身在激光焊接領域多年技術積累，縱橫布局包括4680大圓柱電池、動力電池蓋板、小鋼殼、紐扣電池、氫燃料電池、傳(chuan) 感器及繼電器領域7大激光焊接應用新場景。

2.1 4680電池放量在即，激光焊接設備商優(you) 先受益

2.1.1 4680大圓柱電池是什麽(me) ？

傳(chuan) 統的圓柱電池可分為(wei) 18650和21700，特斯拉在2020年電池日上創造性地推出4680電池，在21700的基礎上對電池直徑和高度同時做了擴展，直徑增加一倍多至46mm，高度增加至80mm。根據特斯拉公布的數據，相較於(yu) 21700，4680單顆電芯容量提升5倍，功率提升6倍，實現16%的續航裏程提升的同時降本14%，且單 GWh 投資成本降低 7%。

2.1.2 4680“無極耳技術”

4680 電池采用全極耳（無極耳）技術，散熱能力更強的同時極大程度降低了電阻。極耳是從(cong) 電池正負極集流體(ti) 中引出的金屬導電體(ti) ，與(yu) 電池殼體(ti) （圓柱/方 形）或者與(yu) 外部模組結構件（軟包）進行連接，電流必須流經極耳才能與(yu) 電池外部連接。根據極耳數量、麵積差異極耳可以分為(wei) 單極耳、雙極耳、多極耳以及無極耳（又稱全極耳）等類型。

無極耳電池是將整個(ge) 正/負極集流體(ti) 都變成極耳。通過集流體(ti) 與(yu) 電池殼體(ti) 或集流盤的全麵積連接，大幅降低電池內(nei) 阻和發熱量，解決(jue) 高能量密度電芯的發熱問題，並提高充放電峰值功率，幫助突破圓柱電池做大的瓶頸。

無極耳並不是意味著電池結構中沒有極耳，而是在正極或負極上增加很多極耳。根據特斯拉專(zhuan) 利圖可以看到 4680 電池的結構中正極上分布著均勻的極耳，負極則沒有極耳結構，將負極直接與(yu) 電池殼組合在一起，由整個(ge) 電池殼負極的功能。

無極耳設計主要優(you) 勢如下：

1）提升安全性，增加電池效率。傳(chuan) 統電池的單極耳承擔匯集電流的作用，因此會(hui) 產(chan) 生發熱現象。但是無極耳電池在電池內(nei) 部是不存在集中發熱點。傳(chuan) 統的圓柱體(ti) 電池，正負極銅箔、鋁箔以及隔膜疊加卷繞，為(wei) 引出電極，會(hui) 在銅箔和鋁箔的兩(liang) 端分別焊接一個(ge) 導引線：極耳。

傳(chuan) 統的1860電池卷繞長度是800mm，意味著電流要通過800mm長的導線，對應電阻大約是20mΩ；2170電池卷繞長度為(wei) 1000mm，則電流導出通過的長度就需要1000mm，電阻約為(wei) 23mΩ；4680電池將整個(ge) 集流體(ti) 變成極耳，電流從(cong) 沿極耳到集流盤橫向運輸變成集流體(ti) 縱向傳(chuan) 輸，原本的800-1000mm的導電長度銳減到80mm（對應電池高度，縱向運輸），電阻降低至 2mΩ，內(nei) 阻消耗由2W降低到0.2W，最大程度提升電池輸出功率。

2）降低生產(chan) 成本。國內(nei) 大圓柱電池研發公司比克電池提到，采用無極耳 4680大圓柱對BMS各方麵的管控要求會(hui) 降低，成本也會(hui) 相應下降。4680 電設備容量為(wei) 25Ah，18650為(wei) 3Ah，存在8倍以上的差距，意味著原來一個(ge) 電池包需要8000多顆18650，使用4680替換隻需要1000 節。

3）快充性能提升。15分鍾內(nei) 可將電池從(cong) 10%充至80%的電量，即一輛續航 600公裏的車，在充電站停10- 15分鍾，可以滿足400-500公裏續航。

2.1.3 4680“無極耳技術”焊接難度大大提升

根據國軒高科在《一種圓柱形鋰離子電池裝配工藝》的專(zhuan) 利中的描述，全極耳圓柱鋰離子電池自動化組裝工藝包含如下步驟：揉平、包膠、入殼、集流盤焊接、合蓋、周邊焊和氦檢。

1）揉平工序：將卷芯正負極兩(liang) 端的全極耳整形、揉擠成平麵且高出隔膜一定 距離，便於(yu) 後續焊接集流盤；

2）包膠工序：將揉平後的卷芯正負極兩(liang) 端包覆絕緣膠帶，防止全極耳與(yu) 金屬 殼體(ti) 接觸發生短路；

3）入殼工序：頂推裝置將包覆絕緣膠帶後的卷芯推入殼體(ti) ；

4）集流盤焊接工序：將正負極集流盤分別焊接在卷芯正負極揉平後的兩(liang) 個(ge) 端 麵上；

5）合蓋工序：將集流盤、蓋板經過預定角度的彎折、擠壓並與(yu) 殼體(ti) 緊密結合， 實現集流盤與(yu) 蓋板的鉚合連接，再經預點焊定型；

6）周邊焊工序：將合蓋好的圓柱鋰離子電池進行周邊封口焊接；

7）氦檢工序：將周邊焊後的圓柱鋰離子電池采用氦檢設備進行氣密性檢測， 氣密性合格的電池繼續流轉，氣密性不合格的電池進行返工或報廢。全極耳與(yu) 集流盤或殼體(ti) 連接中，對激光焊接技術要求較高：從(cong) 傳(chuan) 統兩(liang) 個(ge) 極耳的 點焊到全極耳的麵焊，焊接工序和焊接量都變多，激光強度和聚焦不容易控製，容 易焊穿燒到電芯內(nei) 部或虛焊，因此，大大提升了激光焊接的難度，對於(yu) 激光焊接設 備提出更加高的要求。隨著焊接點的增加以及焊接技術難度的提升，我們(men) 預計激光焊接設備對應的價(jia) 值量也將隨著提升。

根據聯贏激光投資者關(guan) 係活動記錄表，4680電池相對於(yu) 方殼電池在焊接方麵的改變主要包括：1）全極耳設計相對於(yu) 傳(chuan) 統電池的極耳結構，焊接麵積和焊接難度加大；2）圓柱電池比方形電池多兩(liang) 個(ge) 焊接點；3）由於(yu) 單個(ge) 圓柱電池體(ti) 積小於(yu) 方殼電池，因而帶同樣電量的電動車需要搭載的圓柱電池數量數倍於(yu) 方殼電池，需要焊接的電池數量相應增加，因此4680圓柱電池的生產(chan) 需要使用更多的激光焊接設備。

2.1.4 特斯拉主導，多家整車廠、電池廠入局

特斯拉主導大圓柱電池，帶動多家整車廠入場，電池廠加速布局產(chan) 能。目前特斯拉德州超級工廠已在批產(chan) 搭載於(yu) Model Y的4680電池。寶馬4695 電池有望在 2024 年量產(chan) ，或成為(wei) 其純電平台Neue Klasse 的主力電池。此外，蔚來、江淮、保時捷、東(dong) 風嵐圖等多家整車廠也明確表示旗下車型將會(hui) 搭載4680大圓柱電池。在此背景下，國內(nei) 海外電池廠加速布局大圓柱電池產(chan) 能。

4680進展加速，已處於(yu) 大規模量產(chan) 前夜。

根據特斯拉22Q4電話會(hui) 交流情況，截至2022年底，特斯拉4680大圓柱電池已實現周產(chan) 1000輛車的目標，其在德克薩斯的4條生產(chan) 線已有1條投入生產(chan) ，其餘(yu) 3條處於(yu) 調試及安裝階段，同時特斯拉內(nei) 宣布最新100GWh的4680電池擴產(chan) 規劃。2023年特斯拉4680團隊將致力於(yu) 在Cybertruck交付之前通過調整及改善大批量供應機械部件的質量，並盡可能提高工廠產(chan) 量盡可能實現4680成本效率提升。

4680電池有望在2024年迎來真正大規模量產(chan) 。根據聯贏激光投資者關(guan) 係交流表，目前公司與(yu) 多家電池廠家進行了4680電池焊接的研發合作，在焊接質量上基本能夠達到要求，在自動化設計和設備加工速度方麵還需進一步實驗，我們(men) 預計隨著大圓柱電池大規模量產(chan) ，公司作為(wei) 焊接設備龍頭公司有望充分受益。

2.2 橫向拓展動力電池蓋板焊接領域

電池蓋板是將帶有電芯的殼體(ti) 密封，承擔內(nei) 部能量輸出，並保證電芯安全的關(guan) 鍵部件，其對組件密封性、安全閥泄壓壓力、電學性能、尺寸及外觀均有嚴(yan) 格要求。目前市麵上常見的蓋板包括鉚接極柱蓋板、極簡極柱蓋板以及極柱注塑類蓋板等。

盡管蓋板類型多樣，但大多由正、負極零件和防爆裝置等焊接組成，焊接質量將直接決(jue) 定動力電池的使用性能和安全性能。針對動力電池蓋板，激光焊接焊接部位主要為(wei) 各種形式的正負極柱焊接、防爆閥焊接以及部分蓋板存在的引腳焊接。

為(wei) 進一步拓展產(chan) 品豐(feng) 富度，完善業(ye) 務布局，聯贏激光推出20PPM方殼電芯蓋板裝配線，采用的旋轉焊接係統適用防爆閥焊接、引腳焊接、壓鉚極柱焊接/極簡極柱焊接等多種工序，具備振鏡焊接、複合焊接雙重選擇（不同工藝路線可選擇）。

整線包含全自動上下料、防爆閥焊接、極柱點焊、極柱滿焊、超聲波焊接、密封性氦檢、多功能檢測等工序，可完成組裝、鉚壓、焊接的整個(ge) 蓋板生產(chan) 流程，實現20PPM標準生產(chan) ，良率≥98%。

2.3 3C焊接設備：圍繞紐扣電池裝配線深化布局

電子產(chan) 品小型化及高端化趨勢下，激光焊接逐漸成為(wei) 主流焊接方式。隨著電子產(chan) 品向小型化和高端化發展，產(chan) 品的內(nei) 構件趨向於(yu) 小型化、精密化、集成化，對焊接技術要求越來越高，傳(chuan) 統的焊接加工方式不能滿足小型電子設備焊接精度及效率要求，激光焊接機作為(wei) 一種高質量、高精度、低變形、高效率和高速度的焊接設備，正成為(wei) 金屬材料加工與(yu) 製造的重要工具，越來越廣泛地應用在3C產(chan) 品等領域。

2.3.1激光焊接在紐扣電池領域的應用

紐扣電池(button cell )也稱扣式電池，優(you) 勢在於(yu) 一致性好，能夠避免在充放電循環中出現鼓脹問題，同時可以設置較大的電池容量並直接貼合到PCB板。此外，新型可充電紐扣電池實現快充技術、滿足某些特種應用設備需求，不僅(jin) 對環境友好，還可以重複充電使用，被廣泛應用於(yu) 電腦主板、計算器、藍牙耳機等產(chan) 品上。

紐扣電池在生產(chan) 工藝、產(chan) 線裝備上提出了更高的要求。傳(chuan) 統焊接加工技術很難達到新型紐扣電池的高標準焊接指標，相比之下，激光焊接技術能夠滿足紐扣電池的加工技術多樣性，如異種材料（不鏽鋼、鋁合金、銅、鎳等）焊接、不規則焊接軌跡、更細致的焊接點以及更精準的定位焊接區域等，不僅(jin) 提高產(chan) 品焊接一致性，還降低焊接過程中對電池造成傷(shang) 害，是目前紐扣電池最佳焊接工藝方式。

2.3.2TWS耳機放量，紐扣電池需求提升

TWS耳機放量助力紐扣電池市場增長。近年來，全球TWS耳機出貨量呈現快速增長趨勢，2016-2021年，全球TWS耳機出貨量從(cong) 0.09億(yi) 台增長至3.1億(yi) 台，複合增長率達102.97%。

紐扣電池生產(chan) 過程中對激光焊接的使用環節包括：

1）殼體(ti) 與(yu) 蓋板：紐扣鋼殼體(ti) 激光蝕刻；2）電芯段：卷芯正負極與(yu) 殼蓋焊接、殼蓋與(yu) 殼體(ti) 激光焊接、密封釘焊接；3）模組PACK段：電芯篩選、側(ce) 邊貼膠、正負極焊接、焊後檢測、尺寸檢測、上下麵膠紙、氣密性檢測、下料分選等。

紐扣電池生產(chan) 焊接難點在於(yu) ：卷芯正負極與(yu) 殼蓋焊接時，銅材導電性好，但作為(wei) 高反光材料，對激光吸收率很低，加上材料極薄，在受熱區域麵積過大、受熱時間過長或者激光功率密度不夠的情況下，極易變形，造成焊接不良。頂蓋密封焊接時，紐扣電池殼體(ti) 與(yu) 蓋板連接處加工後厚度僅(jin) 0.1mm，傳(chuan) 統焊接工藝無法實現。

激光焊接功率過大將直接擊穿電池殼，傷(shang) 到內(nei) 部電芯且材料極易變形，功率小則無法形成熔池達到焊接目的。

引腳與(yu) 成品電池通常以疊加方式穿透焊接來實現。在執行這道焊接工序時，電池已經封裝完成，且電池內(nei) 部注有電解液，如果焊接工藝不穩定，很容易導致內(nei) 部隔膜焊壞造成短路，或者電池外殼焊穿，導致電解液外流、虛焊、過焊等不良現象。

聯贏激光提前布局紐扣電池焊接設備解決(jue) 方案，有望迎來收獲期。針對紐扣電池在焊接過程中的各種痛點及難題，聯贏激光順勢進行一係列積極的技術升級，並探索出行業(ye) 領先的紐扣電池裝備智造方案，包括UW紐扣電池電芯組裝線及UW紐扣電池PACK自動組裝線，可根據客戶需求進行相應配置調整，兼容8-16mm的電芯裝配製造，配備焊中實時監控技術及視覺尺寸分選技術，焊接優(you) 率高達99.5%。

03 動力電池焊接，下遊高景氣帶設備需求提升

3.1 激光焊接在動力電池領域的應用

激光焊接設備在動力電池領域的應用主要分為(wei) 電芯段及模組段的焊接環節。動力電池可分為(wei) 方形、圓柱、軟包三大類，其中國內(nei) 技術路線以方形電池為(wei) 主，材料上主要采用鋁殼。鋁材激光焊接難度較大，焊接不當容易產(chan) 生焊痕以及表麵凸起、氣孔、炸火、內(nei) 部氣泡等問題，對焊接設備要求較高。激光焊接具備材料契合度高、高效精密、自動化集成等優(you) 勢，完美適配動力電池對焊接的需求。

激光焊接在方形電池生產(chan) 過程中的應用主要包括：1）電芯：極耳的焊接（包括預焊接）、極帶的點焊接、電芯入殼的預焊、外殼頂蓋密封焊接、注液口密封焊接等；2）模組：連接片焊接，以及模組後的蓋板上的防爆閥焊接等。

3.2 新能源汽車銷量增長帶來動力電池裝機量提升

國內(nei) 新能源汽車行業(ye) 高速發展，動力電池裝機量加速走高。

根據中國汽車工業(ye) 協會(hui) 的數據，近年來我國新能源汽車銷量高速增長，由2017年的77.7萬(wan) 輛增長至2022年的688.7萬(wan) 輛，CAGR為(wei) 54.7%。新能源汽車銷量高增下動力電池裝機量隨之攀升，2017年-2022年，我國動力電池裝機量由36.4GWh提升至294.6GWh，複合增速達47.9%。

滲透率方麵，2022年新能源汽車市場滲透率達到27.6%，較2021年提升12.6個(ge) 百分點，根據乘聯會(hui) 預測，2023年新能源乘用車銷量850萬(wan) 輛，市場滲透率將達36%。

3.2 擴產(chan) 角度看動力電池激光焊接設備市場空間

下遊新能源車需求高景氣，動力電池廠商積極進行產(chan) 能布局。2021年以來，隨著下遊新能源車需求向好，寧德時代、比亞(ya) 迪、中創新航、蜂巢能源、億(yi) 緯鋰能等電池廠相繼公布大規模擴產(chan) 計劃。

根據各電池廠商、鋰電設備企業(ye) 公告，2022-2025年鋰電池生產(chan) 商合計擴產(chan) 2219GWh，假設單GW對應鋰電設備投資額為(wei) 1.8億(yi) 元，激光焊接設備占鋰電設備投資額份額為(wei) 10%，對應焊接設備投資額分別為(wei) 83.9/151.2/96.3/68億(yi) 元。

3.3 需求角度看動力電池激光焊接設備市場空間

乘聯會(hui) 預計2023年新能源乘用車銷量850萬(wan) 輛。根據我們(men) 的測算，2023-2025年國內(nei) 新能源汽車的銷售量將分別達到850/1175/1574萬(wan) 輛，假設單GW對應鋰電設備投資額為(wei) 1.8億(yi) 元，激光焊接設備占鋰電設備投資額份額為(wei) 10%，則2023-2025年的實際動力電池激光焊接設備采購額分別為(wei) 25/58/78億(yi) 元。

綜合我們(men) 對於(yu) 2021/2022年鋰電設備訂單需求的統計，1）目前的動力電池焊接設備新簽訂單對應產(chan) 能尚未完全匹配新能源汽車銷售帶來的電池產(chan) 能擴張需求；2）此外，動力電池焊接設備預計將繼續延續高景氣。

04 公司技術壁壘深厚，綁定核心客戶

4.1 以研發為(wei) 核心，構建技術壁壘

激光焊接是利用高能量密度的激光束作為(wei) 熱源的一種高效精密焊接方法，具有速度快、變形小、精度高等特點。決(jue) 定激光焊接質量的核心要素為(wei) 激光器能量控製及焊接工藝技術。

1）激光器能力控製：被焊接材料對不同波長激光的吸收率不同（5%-50%不等），激光器選型不同會(hui) 帶來不同的焊接效果。為(wei) 了對焊件輸出統一、穩定的焊接激光束，需要激光輸出功率具有良好的一致性或能精準控製激光輸出功率，功率過低會(hui) 導致焊接熔融不足從(cong) 而影響焊接質量，功率過高或上下波動會(hui) 導致飛濺、氣孔等不良效果。

2）焊接工藝：由於(yu) 激光與(yu) 物質的作用過程複雜，激光焊接效果與(yu) 激光波長、功率密度大小、焊接時間、焊接頭角度、焦點距離、焊件對激光的吸收率及清潔程度、焊接的厚度及導熱性能、保護氣體(ti) 類型與(yu) 流量等數十種因素相關(guan) 。激光焊接工藝需要長時間的實驗積累才能獲得良好的焊接效果。

公司以產(chan) 品研發為(wei) 核心，以客戶需求為(wei) 導向，經過多年積累，掌握激光器控製及焊接控製多項核心技術。

公司研發費用逐年增長，占營收比重較高。

2019-2021年，公司研發費用分別為(wei) 0.61/0.72/1.03億(yi) 元，同比增長19.6%/18%/43.1%，占營收比重穩定在6%-8%。研發人員方麵，截至2022年6月31日，公司研發人員達1936人，占員工總人數的 40.09%。

4.2 依托於(yu) 產(chan) 品和服務優(you) 勢，深度綁定優(you) 質大客戶

憑借強勁的技術研發實力、優(you) 良的產(chan) 品品質及客戶服務的快速響應能力，公司積累了豐(feng) 富的客戶資源。

公司在寧德時代2011年成立之初即達成合作，為(wei) 其提供動力電池激光焊接設備，並借此切入動力電池焊接行業(ye) ，成為(wei) 國內(nei) 最早從(cong) 事研發、生產(chan) 動力電池激光焊接設備的廠商之一，2017年被寧德時代評為(wei) “最佳合作夥(huo) 伴”，在其累計投產(chan) 的近70條動力電池產(chan) 線中（2020年），公司中標62條。

此外，公司在動力電池覆蓋的客戶包括國軒高科、比亞(ya) 迪、億(yi) 緯鋰能、中創新航、三星、鬆下等行業(ye) 知名企業(ye) 。3C領域，公司與(yu) 富士康、泰克電子、長盈精密等公司均保持密切合作。

4.3 縱向布局上遊激光器，夯實核心競爭(zheng) 力

自主研發和製造激光器，為(wei) 公司帶來差異化技術壁壘及成本優(you) 勢。激光器是激光焊接機的核心部件，是由光學、電源、控製、機械四大係統構成的綜合性係統，具有結構複雜，技術難度高等特點。

公司自成立之初便高度重視自身激光器技術發展，從(cong) YAG係列激光器開始，不斷拓展激光器的種類及覆蓋麵，專(zhuan) 注於(yu) 激光器在焊接領域的優(you) 化，強調激光焊接質量及能量控製，細化不同加工場景所適合的激光器及參數屬性。

激光器研發方麵，公司目前開發完成具備全部自主知識產(chan) 品的500W-6000W光纖激光器、1000-3000W半導體(ti) 激光器、最大負荷功率3000W-6000W複合激光器及1000W藍光激光器。

公司激光器自製比例高，有效降低生產(chan) 成本。2017-2019年，公司自製激光器銷售數量分別為(wei) 1053台、789台和808台，占激光器整體(ti) 銷售數量比例分別為(wei) 87.82%、83.05%和77.69%，整體(ti) 維持較高自製水平。

成本占比來看，2017-2019年公司自製激光器成本占比為(wei) 46.23%、36.79%、42.13%，與(yu) 數量占比嚴(yan) 重不匹配主要係外購激光器價(jia) 格較高，具備進一步垂直整合降本的空間。

為(wei) 進一步提高激光器自製比例，實現降本增效，公司持續深入對大功率光纖激光器、藍光激光器、複合激光器等核心技術研究，不斷推出適應市場需求、有競爭(zheng) 力的新產(chan) 品，目前在研項目包括大功率藍光半導體(ti) 激光器、高功率光纖激光器、抗高反光纖激光器等，部分項目已落地轉化為(wei) 標準化產(chan) 品。

4.4 定增項目落地，產(chan) 能建設加快

為(wei) 滿足下遊強勁需求，公司積極進行產(chan) 能擴張。2021年公司全年新簽訂單達35.99億(yi) 元（含稅），同比增長138.66%。為(wei) 滿足訂單交付，2021年開始，公司籌劃江蘇溧陽、廣東(dong) 惠州、四川宜賓三大生產(chan) 基地的建設。江蘇溧陽二期約 3.4 萬(wan) 平米生產(chan) 廠房於(yu) 2021年上半年投入使用，隨後開啟三期約5.2萬(wan) 平米生產(chan) 廠房建設。

廣東(dong) 惠州一期約4.7萬(wan) 平米生產(chan) 廠房於(yu) 2021年四季度投入使用，同時於(yu) 2021年下半年開啟二期約 5 萬(wan) 平米廠房建設，預計將於(yu) 2022 年下半年實現投產(chan) 。四川宜賓一期 7500 平米生產(chan) 基地已與(yu) 2022年上半年投產(chan) ，二期5萬(wan) 平預計2023年投產(chan) 。

非公開發行項目落地，產(chan) 能建設加快。公司非公開發行36.33萬(wan) 股募集資金9.89億(yi) 元，項目已落地。公司擬投資12.55億(yi) 元（其中擬使用募集資金9.9億(yi) 元），用於(yu) 華東(dong) 基地擴產(chan) 及技術中心建設項目、深圳基地建設項目以及補充流動資金。

其中華東(dong) 基地擴產(chan) 及技術中心建設項目：建設周期2年，擬投資5.02億(yi) 元，主要用於(yu) 江蘇溧陽一期廠房購買(mai) 、三期擴產(chan) 及四期技術中心建設；深圳基地建設項目：擬投資5.03億(yi) 元用於(yu) 高精密激光器及激光焊接成套設備產(chan) 能建設項目、數字化運營中心建設項目。定增達成有望擴充公司產(chan) 能的同時提升公司核心競爭(zheng) 力及盈利能力。

05‍ 盈利預測及估值

5.1 盈利預測假設與(yu) 業(ye) 務拆分

主營業(ye) 務收入預測：

公司核心業(ye) 務主要圍繞激光焊接設備，具體(ti) 可分為(wei) 激光焊接係統、工作台、激光焊接器及激光焊接機、其他業(ye) 務等：

1）激光焊接係統：隨著下遊新能源汽車行業(ye) 蓬勃發展，動力電池裝機量提升背景下電池廠擴產(chan) 需求旺盛，動力電池激光焊接設備需求增加，公司作為(wei) 動力電池焊接設備龍頭，有望充分受益這一產(chan) 業(ye) 進程。

公司新簽訂單飽滿，根據公司公告，2021年全年新簽訂單35.99億(yi) 元（含稅），同比增長138.66%，2022H1公司新簽訂單20.45億(yi) 元（含稅），同比增長6.45%，增速較低主要係疫情影響下遊招標節奏，我們(men) 預計隨著疫情恢複滯後招標有望回補，在手訂單44.48億(yi) 元，考慮到充足的在手訂單以及公司新建產(chan) 能逐步釋放，未來營收有望保持高速增長。

毛利率方麵，下遊新能源汽車及動力電池行業(ye) 高景氣度下設備廠議價(jia) 能力提升，公司毛利率有望逐漸改善。

我們(men) 預計2022/2023/2024年公司激光焊接係統收入分別為(wei) 18.34/29.11/37.85億(yi) 元，同比增長99%/59%/30%，毛利率35%/36%/37%。

2）工作台：工作台由移動平台和運動控製係統組成，主要配套激光焊接機組成自動化成套解決(jue) 方案。

工作台業(ye) 務係公司因激光焊接設備訂單之間規模差異較大，為(wei) 便於(yu) 分析而拆分出的業(ye) 務，因此營收增長趨勢我們(men) 預計與(yu) 激光焊接係統趨近，隨著下遊景氣度提升，工作台收入有望實現高增長，毛利率受益於(yu) 規模體(ti) 量的增加及上遊原材料降價(jia) 有望逐漸提升。

我們(men) 預計2022/2023/2024年公司激光焊接係統收入分別為(wei) 3.17/4.54/6.15億(yi) 元，同比增長99%/43%/36%，毛利率28%/28.5%/29%。

3）激光焊接器及激光焊接機：激光器為(wei) 激光焊接設備中的核心部件，公司部分單獨出售，部分配套激光焊接係統，受益於(yu) 動力電池行業(ye) 的高速增長以及公司激光焊接係統充足在手訂單，我們(men) 預計2022/2023/2024年公司激光焊接器及激光焊接機收入分別為(wei) 4.15/5.94/8.05億(yi) 元，同比增長99%/43%/36%，考慮到激光器行業(ye) 競爭(zheng) 激勵及降價(jia) 趨勢，我們(men) 預計2022/2023/2024年毛利率分別為(wei) 40%/38%/38%。

4）其他主營業(ye) 務：整體(ti) 體(ti) 量占比較小，出於(yu) 審慎性考慮，我們(men) 參照2021年增速，我們(men) 預計2022/2023/2024年公司其他主營業(ye) 務收入分別為(wei) 0.80/1.00/1.21億(yi) 元，同比增長30%/25%/20%，毛利率維持在60%。

5）其他業(ye) 務：營收占比較小，出於(yu) 審慎性考慮，我們(men) 參照2021年增速，預計2022/2023/2024年公司其他業(ye) 務收入分別為(wei) 0.57/0.69/0.83億(yi) 元，同比增長20%/20%/20%，毛利率維持在65%。

期間費用率預測：

1）銷售費用率：隨著規模的提升，公司銷售費用率整體(ti) 呈現向下趨勢，我們(men) 預計 2022-2024 年公司銷售費用率分別為(wei) 4.6%、4.6%、4.5%；

2）管理費用率 ：我們(men) 預計隨著公司產(chan) 能提升由人員擴張轉向人效提升，管理費用率將會(hui) 呈下行趨勢，2022-2024年分別為(wei) 17.5%、15.95%、15.65%。

3）研發費用率：隨著公司營收規模提升，研發費用率有望保持平穩，我們(men) 預計2022-2024 年為(wei) 4.75%、4.75%、4.75%。

綜上，我們(men) 預計2022/2023/2024年聯贏激光收入分別增長93.4%/52.6%/31%至27.07/41.30/54.11億(yi) 元，歸母淨利潤分別增長216.6%/102.9%/40.1%至2.92/5.91/8.28億(yi) 元。營收與(yu) 淨利潤的高增長主要受益於(yu) 新能源汽車行業(ye) 持續高景氣，動力電池廠加速擴產(chan) 來帶設備投資額上升，以及公司營收體(ti) 量擴大下規模效應逐步顯現帶來期間費用率的降低。

5.2 估值分析

根據公司所屬行業(ye) 特性、業(ye) 務情況等因素，我們(men) 在此選用相對估值法作為(wei) 估值方法。公司所從(cong) 事的鋰電設備行業(ye) 成長性高，下遊主要麵向新能源汽車行業(ye) ，我們(men) 選取同為(wei) 鋰電設備生產(chan) 商的先導智能、海目星、星雲(yun) 股份作為(wei) 可比公司。

我們(men) 采用2023年1月31日收盤價(jia) 為(wei) 基準，對應公司PE為(wei) 124/39/19倍，可比公司PE的均值為(wei) 82/38/21倍，我們(men) 認為(wei) 目前聯贏激光估值水平合適，具備投資性價(jia) 比。

06 風險提示

1）行業(ye) 競爭(zheng) 加劇的風險。在上遊鋰資源價(jia) 格高企的背景下，電池廠成本壓力大，或向設備商傳(chuan) 導，競爭(zheng) 對手或通過降價(jia) 方式搶占市場，從(cong) 而對公司營收和淨利率造成影響。

2）鋰電池需求不及預期的風險。鋰電池需要來自於(yu) 動力電池、消費電池、儲(chu) 能電池，考慮到產(chan) 品安全性、穩定性及經濟性等問題，未來鋰電池發展仍存在不確定性，從(cong) 而影響動力電池焊接設備的需求。

3）技術路徑變化的風險。焊接技術仍處在多種技術路徑並行的階段中，未來新技術的出現也可能對電池焊接設備的發展帶來不確定性。

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