這兩(liang) 年光伏產(chan) 業(ye) 十分火爆，牛股頻出。機構和散戶都紛紛衝(chong) 進這個(ge) 賽道，高瓴資本更是砸158億(yi) 重倉(cang) 隆基股份，投資光伏的衝(chong) 鋒號一次比一次吹得響。這麽(me) 火的行業(ye) ，卻有一群人望而卻步，不敢投資。為(wei) 什麽(me) ？因為(wei) 他們(men) 曾經見證過光伏從(cong) 輝煌走向低穀，見證過中國曾經的首富施正榮創辦的光伏企業(ye) 無錫尚德股價(jia) 從(cong) 90美元跌破1美元直至退市。

這一次，光伏到底是曇花一現的風口還是充滿確定性的朝陽行業(ye) ？

在了解完我們(men) 的光伏八問之前，我勸你不要急著投資。

一問：光伏這個(ge) 風口還能火多久？

老話說，趕得早不如趕得巧。找男朋友是這樣，談了八年的初戀架不住世事變遷，唱著分手仍然是朋友，飄散在大江南北。沒過多久卻和異域他鄉(xiang) 的另一個(ge) 孤獨靈魂偶然相遇走進婚姻。

創業(ye) 也是這樣。進入一個(ge) 行業(ye) 的時機並不總是越早越好，無錫尚德如果晚個(ge) 五年創辦，結果可能天翻地覆。2015年《巴黎協定》簽訂，國內(nei) 國外綠色發展的轉型越來越快，非化石能源的發展進入了加速期。2020年12月12日，氣候雄心峰會(hui) 上宣布：到2030年，中國非化石能源占一次能源消費比重將達到25%左右，風電、太陽能發電總裝機容量將達到12億(yi) 千瓦以上。這個(ge) 25%的滲透率比《可再生能源發展“十三五”規劃》中2030年達到20%的滲透率又提高了5%，可見可再生能源的在整個(ge) 國民經濟中的戰略位置進一步提高。

12億(yi) 千瓦是個(ge) 什麽(me) 概念呢？根據國家能源局此前發布的統計數據，到2020年三季度末，全國風電、光伏累計裝機均達到2.23億(yi) 千瓦，加在一起也就是差不多4.5億(yi) 千瓦。那麽(me) 十年要達到12億(yi) 千瓦的話，算下來年複合增長率就是10%。

拋開風電，僅(jin) 看光伏，未來 10、20、30 年，全球光伏發電滲透率將達到 15%、20%、40%。而2019 年滲透率才達到 2.7%，那這個(ge) 複合增速就更高了，差不多要到20%。可見，光伏的發展速度和產(chan) 業(ye) 空間都比風電要更高。整個(ge) 光伏產(chan) 業(ye) 具有很大的確定性，和十幾年前的光伏風口不是一碼事。

二問：光伏產(chan) 業(ye) 鏈都有哪些細分？

光伏這條產(chan) 業(ye) 鏈，上遊主要包括原材料，也就是矽料和設備提供商；中遊包括矽片、電池片、組件的生產(chan) 廠商；下遊包括電站建造和運營商。

三問：光伏產(chan) 業(ye) 鏈細分龍頭有哪些企業(ye) ？

這幾年A股的投資審美發生了明顯轉變，龍頭企業(ye) 、核心資產(chan) 受到資金的追捧，估值也能享受到溢價(jia) 。在光伏產(chan) 業(ye) ，龍頭的價(jia) 值尤其明顯，因為(wei) 從(cong) 長期來看，不管是以前為(wei) 了實現平價(jia) 上網還是提高市場占有率，整個(ge) 產(chan) 業(ye) 鏈上的產(chan) 品價(jia) 格都是會(hui) 往下走的。細分領域的龍頭才有實力扛得住降價(jia) ，並利用規模優(you) 勢控製成本，從(cong) 而進一步擴大市場份額。一旦細分領域形成兩(liang) 三家寡頭壟斷的局麵，就會(hui) 一定程度上掌握聯合定價(jia) 權。剩者為(wei) 王的故事在很多產(chan) 業(ye) 不斷上演，在光伏這裏也沒有新鮮事。

那我們(men) 來梳理一下整個(ge) 光伏產(chan) 業(ye) 鏈上的細分龍頭都有哪些：

（公開信息，貝瑞整理製圖）

四問：單晶顛覆多晶是否不可逆轉？

單晶矽片相對於(yu) 多晶矽片具有以下明顯優(you) 勢：

a. 同等條件下單晶組件發電量更高

b. 單晶組件長期使用過程中功率衰減更少

c. 單晶組件弱光響應更強

但是，2019年以前受製於(yu) 技術，多晶矽片具有很大的成本優(you) 勢。隨著單晶爐投料量提升，以及金剛線切割技術帶來的革命，單晶矽片取代多晶已經不可逆轉。根據中國光伏行業(ye) 協會(hui) 的統計數據，單晶產(chan) 品於(yu) 2019年占比快速提升，並首次超越多晶，占比達65%。而隆基正是在單晶矽片的變革中走上了光伏行業(ye) 的王位。

五問：單晶顛覆了多晶，166矽片是否會(hui) 被中環的210矽片顛覆？

技術總是在不停變革的，曾經隆基依靠單晶矽片打破了多晶矽片的天下，站上了矽片龍頭甚至光伏龍頭的位置。“降本增效”是光伏行業(ye) 的核心，而大尺寸矽片能更好的實現降本增效。隆基在2019年和2020年先後發布M6（邊長166mm） 和M10（邊長182mm）標準。眼看著M6成為(wei) 行業(ye) 主流，中環股份卻在2019年發布具有革命性的M12（邊長210mm）的超大矽片。

現在M6/M10和M12（也稱G12）不僅(jin) 成為(wei) 了隆基與(yu) 中環的對壘，更是形成了兩(liang) 個(ge) 陣營的對壘。一邊是以隆基、晶科、晶澳為(wei) 首的舊勢力，一邊是以中環為(wei) 首，集結了天合光能、東(dong) 方日升和通威股份的M12陣營。

由於(yu) 生產(chan) 線往下兼容，也就是說M12的生產(chan) 線可以兼容M6/10的生產(chan) 線，我們(men) 可以預計產(chan) 業(ye) 鏈新上生產(chan) 線時，不管是矽片、電池還是組件都會(hui) 優(you) 先考慮M12的生產(chan) 線，這樣才能避免生產(chan) 線被快速淘汰的可能。但是，對於(yu) 已在M6/10生產(chan) 線占據優(you) 勢的廠商來說，一定會(hui) 力爭(zheng) 聯合更大的陣營，讓其繼續成為(wei) 主流，否則投資還沒收回產(chan) 能就被淘汰了。

將來鹿死誰手？曾經顛覆多晶的隆基，是否會(hui) 被更大尺寸的矽片所顛覆？隆基是否會(hui) 跟上210或者尋求更大的技術革命，現在都還是未知數。但我這裏有個(ge) 數據值得引起重視。據集邦新能源研究中心預測：2020-2021年整體(ti) 供應鏈將逐步轉向大尺寸(M10/G12)產(chan) 能過渡，未來三年矽片市場呈現多種尺寸需求共存的格局。2021年大尺寸(M10/G12)產(chan) 能開始大規模釋放，預期2022年M10、G12合計市占率達到55%。

既然技術變革帶來巨大的未知數，那我們(men) 需要思考兩(liang) 個(ge) 問題：

1. 現在矽片和組件的一號選手三五年後是否一定是一號選手？

2. 在一個(ge) 技術變革非常快的產(chan) 業(ye) 鏈上，雖然整個(ge) 產(chan) 業(ye) 具有很強的成長確定性。但是細分龍頭的確定性是否一致？如果不一致，產(chan) 業(ye) 鏈的上中下遊哪一端確定性更強？哪一端爆發力更強？

今天這篇文章是一篇普及文，不進行深入探討。但是我希望我提的這幾個(ge) 思考問題能引發大家更多的思考，並從(cong) 這些角度去分析整個(ge) 產(chan) 業(ye) 鏈上的細分龍頭們(men) 。

六問：“一體(ti) 化”光伏企業(ye) 和“專(zhuan) 業(ye) 化”光伏企業(ye) 誰將笑到最後？

很多人都知道現在的光伏壹號明星隆基正在走一條“垂直一體(ti) 化”光伏龍頭的路線，依靠自己在矽片上的絕對優(you) 勢向產(chan) 業(ye) 鏈下遊縱深發展。其實，走垂直一體(ti) 化路線的不止隆基一家。通威、晶科能源和晶澳科技也在這條路線上發展，隻是大家在一體(ti) 化上的布局側(ce) 重不同。

垂直一體(ti) 化不是誰都能玩得起的，能走這條路線的企業(ye) 首先要在產(chan) 業(ye) 鏈上有很強的立足點，基本都是某個(ge) 細分賽道上的老大老二。垂直一體(ti) 化的優(you) 勢很明顯：其組件的成本控製能力更強，上下遊的協同作用也更強。

隆基的核心優(you) 勢是矽片，其矽片產(chan) 能減去外銷部分決(jue) 定了隆基自建電池和組件的產(chan) 能。總體(ti) 上切入一體(ti) 化的邏輯是“以產(chan) 定銷”，是從(cong) 上遊向下遊輻射。晶科和晶澳正好和隆基相反，兩(liang) 種路徑的區別在於(yu) ，晶科和晶澳是通過自建矽片和電池來減少供應商的供貨，以及把握上遊漲價(jia) 時的成本控製。邏輯是依據組件的產(chan) 能和銷售情況來建上遊產(chan) 能，相對來說是 “以銷定產(chan) ”的一體(ti) 化，組件出貨量決(jue) 定了上遊產(chan) 能的建設情況。

通威是矽片上下遊兩(liang) 端的細分龍頭，以隆基為(wei) 例，通威的矽料是隆基矽片的上遊，而隆基的矽片又是通威電池塊的上遊。因此，之前通威在光伏上還不能算一體(ti) 化廠商，畢竟沒有完整的鏈條。但是去年底，通威股份和天合光能同步公告稱，雙方擬合作成立項目公司並共同投資四個(ge) 光伏產(chan) 業(ye) 鏈項目，合計投資額約150億(yi) 元。通威通過“通天組合”切入矽片這個(ge) 集中度超強的賽道。

通威的策略和前麵幾家不一樣，它是通過和上下遊深度捆綁，相互投資來打造產(chan) 業(ye) 一體(ti) 化。通威入股過隆基的單晶矽棒和切片項目，隆基也入股了通威的兩(liang) 家矽料子公司。現在，我認為(wei) 通天組合釋放出來兩(liang) 個(ge) 信號：一是通威將繼續以合資合作的形式打通完整的產(chan) 業(ye) 鏈，二是在166/182mm和210mm兩(liang) 個(ge) 陣營分別布局，化解技術變革的風險。

通威的這種戰略布局相當具有前瞻性，首先，從(cong) 兩(liang) 個(ge) 技術陣營分別布局，對衝(chong) 了技術風險。第二，在專(zhuan) 業(ye) 化和一體(ti) 化之間尋求一種平衡。既能提高上下遊協同作用，控製成本，又不是自己在產(chan) 業(ye) 鏈上完全投資，不至於(yu) 在技術迭代時導致資產(chan) 迅速貶值。當然，弊端也很明顯，既然要腳踏兩(liang) 條船，那麽(me) 當一條船跑贏時，另一隻腳踏的那條船裏的資產(chan) 就會(hui) 被淘汰。這一點，我相信平時用期貨或期權做對衝(chong) 的朋友肯定能理解。

說到這裏，其實也就基本能看到一體(ti) 化和專(zhuan) 業(ye) 化各自的利弊。這不僅(jin) 適用於(yu) 光伏產(chan) 業(ye) ，對於(yu) 製造業(ye) 以及其他眾(zhong) 多產(chan) 業(ye) 其實都適用。從(cong) 產(chan) 業(ye) 的曆史發展角度，一體(ti) 化這個(ge) 東(dong) 西，絕對不是鏈條越完整越好，而是一個(ge) 需要去平衡資本、規模效應（成本控製）和技術變革風險達到資本最優(you) 化的策略。

七問：補貼退坡、平價(jia) 上網對光伏企業(ye) 的影響

2018年5月31日為(wei) 緩解光伏產(chan) 業(ye) 的補貼失控，國家發改委、財政部、國家能源局聯合發布了一份《關(guan) 於(yu) 2018年光伏發電有關(guan) 事項的通知》(即“531”新政)，國家補貼開始退坡，光伏產(chan) 業(ye) 鏈產(chan) 能大幅出清。2019年4月28日，國家發展改革委發布《關(guan) 於(yu) 完善光伏發電上網電價(jia) 機製有關(guan) 問題的通知》，將集中式光伏電站標杆上網電價(jia) 改為(wei) 指導價(jia) ，新增集中式光伏電站上網電價(jia) 原則上通過市場競爭(zheng) 方式確定，不得超過所在資源區指導價(jia) 。2021年開始，除戶用光伏以外，光伏項目將全麵去補貼，也就是進入平價(jia) 時代。

根據國家能源局數據，2020年光伏競價(jia) 項目加權平均度電補貼強度約為(wei) 0.033元/千瓦時，相比2019年的0.065元/千瓦時降低0.032元，降幅達49%。

補貼退坡可謂是企業(ye) 真正實力的照妖鏡。補貼下調以後，那些技術含量低、轉化效率不高、成本控製能力弱，依賴補貼實現盈利的企業(ye) 就被照出來了。大批企業(ye) 因為(wei) 補貼退坡被逐步出清。但是補貼退坡也讓技術實力雄厚，市場占有率高，經營能力強的企業(ye) 活了下來，不僅(jin) 活了下來，而且越活越好，利潤沒有因為(wei) 補貼降低而減少，反而提升了盈利能力。

可見，光伏產(chan) 業(ye) 發展到今天，補貼已經不是產(chan) 業(ye) 發展的必要條件，補貼退坡隻會(hui) 讓企業(ye) 的分化越來越大，強者生存，弱者出局，對整個(ge) 產(chan) 業(ye) 反而是件好事。平價(jia) 上網會(hui) 倒逼企業(ye) 技術進步、降低成本，使得火電不再具有成本優(you) 勢，從(cong) 而進一步加快非化石能源取代化石能源的進程。

八問：光伏會(hui) 不會(hui) 產(chan) 能過剩？

既然光伏是一個(ge) 長期增長的行業(ye) ，光伏企業(ye) 無疑要擼起袖子加油幹。擴產(chan) ！擴產(chan) ！其實，擴產(chan) 年年有，隻是去年特別多。以組件為(wei) 例，10GW的項目要是擱在往年，那就夠吹一陣子了，但是2020年10GW的產(chan) 能擴產(chan) 項目還上不了頭條。晶科能源在江西上饒就有一個(ge) 擴產(chan) 規模30GW的項目，在浙江義(yi) 烏(wu) 還有16GW的項目。東(dong) 方日升和協鑫等都有超過10GW的大項目擴產(chan) 。據不完全統計，僅(jin) 2020年擴產(chan) 的組件總產(chan) 能就已經超過220GW，這些產(chan) 能將在2021到2022年釋放。

根據國家能源局數據，截至2019年底風電累計裝機210GW、光伏累計裝機204.3GW，2020年風、光新增裝機預估均是35GW左右，以2030年達到1200GW來算，則未來10年風、光新增裝機還有715GW左右的空間，年新增裝機71.5GW。而光伏年新增至少在40GW左右。

大家可以思考一下幾個(ge) 問題：

1. 以目前的擴產(chan) 速度，光伏會(hui) 不會(hui) 出現產(chan) 能過剩？

2. 光伏的新增裝機需求是否有超過預期的可能？

3. 如果出現產(chan) 能過剩，誰會(hui) 被首先出清？