導讀

在過去的2020年，中國經濟一枝獨秀，不少行業(ye) 在A股市場漲勢喜人，其中就包括乘風而上的光伏板塊。目前光伏板塊的估值已經來到了曆史高位，也走出了6倍的陽光電源（300274）、3倍的隆基股份（601012）、2.7倍的通威股份（600438）等膾炙人口的神話。

在整個(ge) 產(chan) 業(ye) 鏈上，從(cong) 上遊的多晶矽、矽片，到中遊的光伏玻璃、電池片，再到下遊的逆變器、組件等，各類上市公司均得到了市場資金的追逐。

自2019年，光伏行業(ye) 進入平價(jia) 上網和市場化交易的新階段以來，就進入了新一輪造富周期。在曆經數次迭代、洗牌，如今位居龍頭的當屬隆基股份（601012）、通威股份(600438)等掌握產(chan) 業(ye) 鏈上遊核心晶矽技術的巨頭。隆基股份是全球最大的單晶矽光伏產(chan) 品製造商，通威股份以多晶矽、太陽能電池為(wei) 主業(ye) 。

值得注意的是，兩(liang) 家光伏龍頭背後都有高瓴資本的身影。去年12月，高瓴以158億(yi) 元接盤隆基股份6%的股份，可謂震驚業(ye) 界。就在12月初，高瓴資本旗下基金以5億(yi) 元認購了通威股份1785.71萬(wan) 股股份。

實際上高瓴資本的布局覆蓋了光伏全產(chan) 業(ye) 鏈。此前的10月，高瓴資本曾通過增發配股的方式入股了太陽能光伏玻璃製造商的信義(yi) 光能(00968.HK)。加上之前同樣大手筆投入的寧德時代、恩捷股份以及三大造車新勢力（蔚來、理想、小鵬），高瓴資本的觸角已經延伸至新能源全產(chan) 業(ye) 鏈。

資本的認可，無疑是看好這個(ge) 行業(ye) 的高景氣度將持續。然而，光伏業(ye) 短短十幾年已經曆數次洗牌更迭，幾位曇花一現的光伏首富迅速登頂又跌下神壇。為(wei) 何隆基股份等會(hui) 脫穎而出？光伏發展經曆了幾輪周期？每個(ge) 階段的核心競爭(zheng) 力是什麽(me) ？

光伏造富史：U型三周期

按照光伏行業(ye) 五年一個(ge) 周期計算，2003年至今已經過了三個(ge) 周期，而幾乎在每個(ge) 周期都有具有代表性的“草莽英雄”出現，他們(men) 快速登上富豪榜最靠前的位置，比如無錫尚德的施正榮、江西賽維的彭小峰、漢能集團的李河君。然後都像劃過夜空的流星一樣曇花一現。相比而言，前後兩(liang) 個(ge) 造富周期都衝(chong) 上高峰，中間一個(ge) 周期保持低落，三周期連線呈現U型。

第一個(ge) 周期

2003-2008

由施正榮創辦的尚德從(cong) 2003年就開始盈利，2004年業(ye) 績翻了20倍，2005年在紐交所上市。2006年，有著“光伏教父”之稱的施正榮以22億(yi) 美元（人民幣186億(yi) 元）身價(jia) 榮登《福布斯》雜誌“全球富豪榜”第350位，成為(wei) 中國首富。

在尚德神話的刺激下，光伏企業(ye) 遍地開花，催生了江西賽維、英利集團等彼時的光伏龍頭。

急劇增多的光伏企業(ye) 導致行業(ye) 產(chan) 能過剩，價(jia) 格戰愈演愈烈。同時晶矽的緊缺導致原料價(jia) 格迅速上漲，從(cong) 2006年的22美金漲到2008年的500美金一公斤。當時中國光伏產(chan) 業(ye) 本質上是做組裝，缺乏把矽元素轉變為(wei) 光伏應用的“多晶矽-單晶矽”的核心技術，主要利潤集中在“電池組件”這一環節。市場、裝備、原料都依賴國外，隻能大量從(cong) 國外進口原料。所以光伏產(chan) 品價(jia) 格暴跌，導致利潤空間被進一步擠壓。

第二個(ge) 周期

2009-2013

這個(ge) 周期以2012年歐洲雙反為(wei) 標誌，中國光伏企業(ye) 大麵積崩塌，第一周期積累的財富大幅縮水。施正榮和彭小峰也沒有在行業(ye) 景氣度下行期間實現轉型：施正榮離開尚德電力，另起爐灶；彭小峰的江西賽維逐漸陷入困境，直到2014年破產(chan) 重組。在這個(ge) 周期新生的富豪，未能發展至頂峰就匆匆陷入危局。

施正榮資料圖

第三個(ge) 周期

2014-2018

在這一周期，胡潤中國富豪榜上光伏行業(ye) 的名字逐步陣容強大，而且繼施正榮之後，漢能集團李河君再一次問鼎首富之位。

2015年，李河君以1600億(yi) 元成為(wei) 胡潤百富榜16年來第12位中國首富。李河君在香港的上市公司漢能薄膜發電持股市值800億(yi) ，另外還有非上市部分水電、太陽能及其他產(chan) 業(ye) 。好景不長，發跡於(yu) 水電，憑薄膜發電技術躋身光伏龍頭的漢能集團，就在李河君身家登上頂峰的那年，股價(jia) 迅速暴跌，其身家也縮水上千億(yi) 元。

可以總結出，兩(liang) 輪首富出現，都是在一個(ge) 空白領域迅速發力。施正榮為(wei) 代表的周期，光伏從(cong) 無到有，一舉(ju) 成為(wei) 風口，但做的是產(chan) 業(ye) 鏈下遊的組裝，缺乏核心技術。雖然產(chan) 能巨大，但經不起外部衝(chong) 擊。李河君為(wei) 代表的第三周期，薄膜發電異軍(jun) 突起，成為(wei) 當下熱門技術並與(yu) 晶矽發電分庭抗禮。

市場主導新周期，高瓴資本看上了隆基股份什麽(me) ？

從(cong) 港股退市後，漢能集團的困境並不能代表薄膜技術的失敗，而隆基股份的成功也隻能表明晶矽技術更適合當下市場。

李河君資料圖

進入2019年，在平價(jia) 上網和電力市場化交易後，光伏行業(ye) 逐步進入市場主導的新周期。經過10年積累，在技術、產(chan) 品及運營方麵與(yu) 先進國家差距已大大縮小，更湧現了隆基股份這樣市值超過4000億(yi) 的新一代巨頭。如今，隆基股份已是全球光伏企業(ye) 市值第一，單晶矽片出貨量第一，組件出貨量2020年大概率登頂世界第一，光伏產(chan) 業(ye) 最掙錢企業(ye) 等。

高瓴資本高價(jia) 入股隆基股份，看似不可思議，其實細品一下就知道答案。12月16-18日，就在高瓴資本買(mai) 入隆基股份的前幾天，中央經濟工作會(hui) 議召開，進一步明確了“碳中和”工作。相較於(yu) 水電、風電等其他新能源，光伏發電的成本優(you) 勢已愈發突出。在這場“碳中和”改革中，中國太陽能企業(ye) 勢必將發揮中流砥柱的作用。

作為(wei) 矽片之王，隆基股份憑借單晶路線起家，以低成本、高效率的優(you) 勢打敗多晶矽陣營，成為(wei) 光伏龍頭企業(ye) 。

在高度競爭(zheng) 的製造業(ye) 中，很難找到像隆基股份這樣具備絕對成本優(you) 勢的企業(ye) 。它的各環節盈利表現都好於(yu) 同行。在矽片環節，隆基股份和中環新能源合計占據70%的市場，但隆基股份的毛利率，顯著優(you) 於(yu) 中環新能源。在組件環節，隆基股份屬於(yu) 後來者，但毛利率已然實現反超。

伴隨著光伏行業(ye) 逐漸複蘇，隆基股份擴張的步伐還在加速。

2019年，隆基股份融資36億(yi) ，擴充了14GW產(chan) 能，2020年上半年，隆基股份再度融資50億(yi) ，擴充13GW產(chan) 能。一年半內(nei) 兩(liang) 次大規模融資，這在隆基股份十幾年曆史上亦是罕見。

在這波產(chan) 能擴張後，可以預見的是，以40%市場份額占領半壁江山的隆基股份，其後續市場地位還將進一步凸顯。

截至2020年三季度，隆基股份營收338.32億(yi) 元，同比增長49.08%；歸母淨利潤63.57億(yi) 元，同比增長82.44%，增長之速十分亮眼。

展望2021年，業(ye) 內(nei) 一致認為(wei) 光伏行業(ye) 將保持高景氣。預計明年全球裝機量為(wei) 160GW，同比增長30%以上。作為(wei) 龍頭，隆基股份身上正兌(dui) 現強者恒強的邏輯，將持續享受行業(ye) 高增長紅利。

光伏產(chan) 業(ye) 鏈上下遊發展空間

當然，我國光伏發電技術近年在國際市場擁有絕對競爭(zheng) 優(you) 勢，是我國少數有話語權的行業(ye) 之一，光伏全產(chan) 業(ye) 鏈水平均已穩步提升。

在光伏上遊，保利協鑫（03800.HK）曾是矽料王者，當下與(yu) 通威股份在產(chan) 能上依然並駕齊驅。尤其是今年，保利協鑫在顆粒矽上大舉(ju) 投入，並不斷增加產(chan) 能，大有借顆粒矽翻身的勢頭。目前，保利協鑫的顆粒矽規劃產(chan) 能達到了10萬(wan) 噸，將在未來矽料市場中占據重要位置。

處於(yu) 光伏中遊的福斯特（603806.SH）是光伏膠膜領域的龍頭企業(ye) ，伴隨著雙玻組件發展以及產(chan) 品升級，膠膜未來市場將呈爆發式增長。另一家公司上機數控（603185.SH ）是國產(chan) 光伏設備的龍頭企業(ye) ，並在2019年啟動了單晶矽片業(ye) 務，正成為(wei) 單晶矽片領域的新晉強者。

處於(yu) 光伏下遊的陽光電源（300274.SZ）是逆變器領域的龍頭，與(yu) 華為(wei) 並列為(wei) 光伏逆變器雙雄。其對光儲(chu) 產(chan) 品的布局，將為(wei) 公司贏得更多未來。正泰電器（601877.SH）憑借在分布式上的大力布局，已成為(wei) 民營光伏電站王者。在分布式日趨火熱的平價(jia) 時代，正泰電器將爆發更大潛力。

2020年，我國正式提出二氧化碳排放力爭(zheng) 於(yu) 2030年前達到峰值，爭(zheng) 取2060年前實現碳中和。顯然隻有大力發展新能源才能實現2030年碳達峰、2060年碳中和工作目標。

光伏智庫預測，未來5年國內(nei) 光伏年均裝機中值為(wei) 78GW，全球光伏年均裝機量中值達到266GW。同時，測算非化石能源消費占比每上調1%，其他假設不變的情況下國內(nei) 對應光伏裝機年新增18GW，全球對應光伏裝機年新增64GW。也就是說，未來5年光伏年均裝機量將在目前水平上提升一倍，光伏產(chan) 業(ye) 鏈上下遊都有巨大的發展空間。

在技術路線快速更迭的光伏產(chan) 業(ye) 中，未來的技術場景是百花齊放，抑或是一枝獨秀，尚未可知。從(cong) 技術變化的趨勢來看，電池技術路線麵臨(lin) 更迭，PERC電池的生命周期已經所剩不多。HJT、TOPCon等新技術層出不窮，但是究竟哪種路線能脫穎而出，提供更高的轉換效率還需要密切跟蹤，這方麵有有望誕生新的顛覆者，而2021年可能成為(wei) 觀察這一趨勢的拐點。

參考內(nei) 容：

15年光伏造富曆程分析：平價(jia) 時代或將迎來行業(ye) 財富總體(ti) 量提升！

高瓴資本“高位接盤”背後：光伏行業(ye) 能否擺脫周期？

“高位接盤”隆基股份，高瓴資本相中了啥？