人類進步的本質，就是能源利用能力的提升。從(cong) 最初的用木頭燒火，到用石油、風能、核能等等。即使比特幣，也是將能源用貨幣的方式儲(chu) 存起來，實現跨時間、跨空間的利用。

光伏將成為(wei) 人類“碳達峰”和“碳中和”的希望。達到“達峰”和“碳中和”，一靠少排放，二靠多吸收。

光伏是當前所有能源品種中距離理想能源最接近的能源品種，並有望在可控核聚變技術成熟之前不斷替代原有的化石能源，成為(wei) 發展最快的清潔能源品種。儲(chu) 能技術的逐漸成熟，則為(wei) 光伏克服發電不穩定的缺陷。

當光伏發電成本足夠低，便可通過海水淡化，對幹旱地區進行灌溉，擴大植被覆蓋，吸收二氧化碳的同時修複地球生態，實現“碳達峰”和“碳中和”。

近期光伏企業(ye) 股價(jia) 深度調整，主要源於(yu) 3個(ge) 擔憂：

1）短期產(chan) 業(ye) 鏈價(jia) 格上漲；

2）3月1日，能源局綜合司就2021年風電、光伏發電開發建設有關(guan) 事項一文，向各省以及部分投資商征求意見，可能對行業(ye) 中長期需求造成不利影響；

3）全球股市係統性下跌。

光伏作為(wei) 一種清潔能源，去年開始漲了很多，但成長性遠遠沒有到頭。在國內(nei) “2030年碳達峰”、“2060年碳中和”的大背景下，“十四五”期間國內(nei) 裝機高速增長信號愈發明確。因此，光伏的投資邏輯值得繼續重視。

01

漲價(jia) 對需求影響有限

近期矽料、矽片、組件價(jia) 格均出現幅度較大上漲。短期來看，雖仍處在博弈期，但下遊有望接受產(chan) 業(ye) 鏈價(jia) 格上漲，且當前價(jia) 格向上仍具備一定彈性。

根據廣州發展等企業(ye) 最新的光伏組件招標報價(jia) ，組件龍頭報價(jia) 從(cong) 前期的1.60-1.65元/W，上漲至1.70-1.75元/W水平，引發市場對產(chan) 業(ye) 鏈全麵上漲可能抑製下遊需求的擔憂。

本輪產(chan) 業(ye) 鏈漲價(jia) 對於(yu) 需求的影響有限，主要是因為(wei) ：

1）海外，經過前期多次驗證，海外本身對組件價(jia) 格微漲接受度較高，且很多海外項目2020年因為(wei) 疫情已經延期過一次，2021年並網的需求比較迫切；

2）國內(nei) ，戶用和工商業(ye) 分布式項目對於(yu) 組件價(jia) 格敏感度相對較低，主要是大型地麵項目對於(yu) 組件價(jia) 格容忍度一般，根據智匯光伏的統計，其中70%-80%的項目屬於(yu) 央企（含地方央企）。

一方麵，受到3月1日能源局綜合司征求意見的影響，2019、2020年存量的競價(jia) 、平價(jia) 項目有望搶在今年年底前並網。

另一方麵，2021年國內(nei) 央企都有新能源裝機的硬性指標，二季度對組件有需求，對於(yu) IRR的要求可能會(hui) 讓步於(yu) 裝機的硬性指標，而且根據測算，目前1.70-1.75元/W的組件價(jia) 格對應電站全資本金的IRR大致在7.0%-7.5%左右，收益率尚可。

再考慮到央企本身的資金利率優(you) 勢，杠杆後項目收益率依然非常可觀。

在政策驅動下，下遊大概率接受產(chan) 業(ye) 鏈價(jia) 格上漲，且當前價(jia) 格向上仍具備一定彈性。

預期2021年會(hui) 出現一定的搶裝需求，利好產(chan) 業(ye) 鏈內(nei) 企業(ye) 年內(nei) 業(ye) 績表現。

02

征求意見稿

本輪的組件價(jia) 格上漲的本質，是對產(chan) 業(ye) 鏈主輔材價(jia) 格在2020年下半年以後快速上漲的傳(chuan) 導。

隨著行業(ye) 部分環節的新增產(chan) 能逐步釋放，或行業(ye) 企業(ye) 為(wei) 保持格局優(you) 化而主動發起的降價(jia) 策略，可能會(hui) 給產(chan) 業(ye) 鏈留出足夠的承載空間。

3月初，光伏玻璃和膠膜已經出現價(jia) 格下降，二季度可能仍會(hui) 進一步回落。因此，組件價(jia) 格的上漲可能隻是階段性現象。

中長期看，能源局征求意見稿整體(ti) 上較為(wei) 科學，利好行業(ye) 中長期發展。市場需要調整預期。

2021年3月國家能源局綜合司就2021年風電、光伏發電開發建設有關(guan) 事項一文向各省以及部分投資商征求了意見。其中主要內(nei) 容包括：

1）各省光伏風電裝機年度新增並網規模，由各省份非水可再生能源消納責任權重計算得出，這部分項目的消納問題由電網解決(jue) ；

2）市場化並網項目，指超出保障性消納規模仍有意願並網的項目，可以通過自建、合建共享或購買(mai) 服務等市場化方式，在落實抽水蓄能、儲(chu) 熱型光熱發電、火電調峰、電化學儲(chu) 能、可調節負荷等新增並網消納條件後，由電網企業(ye) 保障並網；

3）想要納入保障性並網規模的項目需求展開競爭(zheng) 性配置，由各省級能源主管部門以項目上網電價(jia) 或同一業(ye) 主在運補貼項目減補金額等為(wei) 標準進行；

4）2020年列入補貼名單的光伏競價(jia) 項目，以及2019-2020年申報的光伏平價(jia) 項目，在2021年底前完成並網可以繼續享受在並網、電價(jia) 等方麵的優(you) 惠政策。

2021年戶用光伏還有補貼資金，具體(ti) 額度並未透露，戶用光伏發電項目不占用年度保障並網規模，直接並網消納；同時，積極推進分布式光伏發電建設和有序推進基地項目建設。

03

偏利空的解讀

市場將這份政策解讀為(wei) 偏利空的政策，有以下幾點原因：

1）市場前期預期非水可再生能源占比，倒算出的裝機規模是裝機和消納的雙重下限，而政策指明其將是裝機的下限，和電網全額保障性上網消納的上限，超出規模需要自己通過各種方式解決(jue) 消納；

2）新項目進入全額保障性項目可能需要犧牲一定程度電價(jia) ，從(cong) 而使得IRR下降，進而打壓運營商裝機意願；

3）近期還有部分投資者擔心海外利率上行，會(hui) 導致電站IRR吸引力下降。

04

政策的科學性

本次政策解讀為(wei) 利空，更多是來自市場前期過高的預期，整體(ti) 來看政策其實是較為(wei) 科學的，這是因為(wei) ：

1）電網消納雖然存在一定彈性，但不是無限製的。中短期硬性倒逼電網全額消納，實則是用中短期的發展來透支行業(ye) 長期發展，本次政策有望推動電化學儲(chu) 能的發展從(cong) 而為(wei) 光儲(chu) 平價(jia) 奠定堅實基礎，利好行業(ye) 中長期發展；

2）製造端降本增效推進光伏LCOE下行，促使電價(jia) 下降使得製造端用電成本下降，進而推動製造端再次降本，這本身就是光伏行業(ye) 良性循環發展的本質，也是光伏發電的生命力所在，本次政策再次印證了這一點；

3）複盤曆史，利率並不是影響光伏裝機的主要變量，這是因為(wei) 光伏電站的建設期雖然很短，但開發、運營和回收期都很長，因此短期利率的波動對於(yu) 光伏裝機的影響有限。

05

成本轉嫁能力

行業(ye) 需求和景氣度穩中向好，建議精選景氣度高或有邊際變化的細分子環節和標的。

至少從(cong) 當前時點看，行業(ye) 短期和中長期需求都處於(yu) 穩中向好的狀態，需求側(ce) 的旺盛有望支撐整個(ge) 行業(ye) 的景氣度。

不可否認的是，在當前大宗商品漲價(jia) 的背景下，中遊製造環節存在一定壓力，但這將更大程度上導致光伏產(chan) 業(ye) 鏈細分子環節盈利的分化，更需要找到景氣度持續或存在邊際變化的細分子環節和優(you) 質標的，時間會(hui) 證明優(you) 質公司在這種背景下的成本控製和成本轉嫁能力。

對於(yu) 存量項目要享受之前核定的上網電價(jia) 及保障性上網規模，需要盡快完成在2021年內(nei) 電站建成並網。

預期2021年內(nei) 有搶裝預期，對光伏及風電產(chan) 業(ye) 鏈企業(ye) 年內(nei) 業(ye) 績釋放有促進作用。

同時市場化並網需要搭配儲(chu) 能等消納條件，促進儲(chu) 能企業(ye) 利潤增長。而新的並網消納方式預期降低新能源項目上網電價(jia) 及增加額外成本，短期對電站開發運營企業(ye) 有一定負麵影響。

光伏產(chan) 業(ye) 鏈價(jia) 格進入博弈期後，預計：

1）一體(ti) 化龍頭在更強的成本承受能力、較為(wei) 有效的價(jia) 格傳(chuan) 導機製和更強的運營能力下，有望率先迎來市場份額和盈利能力的回升；

2）專(zhuan) 業(ye) 化輔材龍頭企業(ye) 的領先優(you) 勢有望進一步強化，進入市占率鞏固和提升的關(guan) 鍵時期；

3）持續降本增效需求將帶動設備需求釋放，關(guan) 注核心設備龍頭成長能力。

此外，在光伏短期成本上漲的情況下，建議關(guan) 注央企等主流新能源運營商對風電裝機需求超預期的可能性。

06

3條主線

光伏行業(ye) 整體(ti) 進入超長成長期。

過去影響行業(ye) 景氣的主要因素——上網電價(jia) 定價(jia) 和補貼對行業(ye) 的影響將逐步弱化，

影響光伏新增裝機需求的關(guan) 鍵因素，轉變為(wei) 度電成本與(yu) 光伏燃煤發電電價(jia) 之間的差值。

燃煤發電價(jia) 通常而言是固定的，因此度電成本降低幅度將決(jue) 定光伏新增裝機需求，由於(yu) 持續的技術創新，投資光伏電站變得越來越有利可圖，下遊需求有望保持20-30年的超長成長，產(chan) 業(ye) 鏈中的各個(ge) 企業(ye) 紛紛積極擴大產(chan) 能搶占市場先機。

2021年春節過後，A股“抱團”股票大幅下跌，隆基股份和通威股份等光伏龍頭股價(jia) 隨之大幅下挫， “抱團”股大幅下跌根本原因是市場認為(wei) “抱團”股的短時間漲幅過大，其估值已遠超其內(nei) 在價(jia) 值。

2019年國內(nei) 風光搶裝之下，新能源產(chan) 業(ye) 鏈配套能力通過壓力測試，在碳中和目標下，“十四五”期間風光裝機中樞有望進一步上行，光伏領域中推薦供需格局緊張的個(ge) 股。

光伏行業(ye) 未來長期將高景氣，部分優(you) 秀企業(ye) 成長性較為(wei) 確定，當前的高估值將在未來1-2年內(nei) 被企業(ye) 的高成長給消化。

我們(men) 選取14家光伏上市公司將其3月10日收盤價(jia) 除以2021年市場一致預期EPS，其中有12家公司的動態PE低於(yu) 曆史中位數。數年之後再看這些優(you) 秀公司，當前股價(jia) 或許是曆史大底。

1）成本控製突出，景氣度有望呈現趨勢性改善的垂直一體(ti) 化龍頭隆基股份、晶澳科技、晶科能源（美股）；

2）今年供需較為(wei) 緊張、景氣度有望持續維持在高位的矽料和熱場環節，通威股份、大全新能源（美股）和金博股份；

3）受益於(yu) 國產(chan) 替代、業(ye) 績有望持續高增的跟蹤支架和逆變器環節，中信博、陽光電源、錦浪科技、固德威、上能電氣