1、光伏兼具確定性和成長性，具備長期配置價值

1.1 全球對於(yu) 發展可再生能源具有高度的共識

目前，全球用於(yu) 發電用途的能源結構占比中，化石能源還是占據主要地位，其中，煤炭36%，天然氣23%，石油3%，合計62%，可再生能源發電僅(jin) 占全球發電量的 11%，替代空間還很大，成長空間明確。

全球正在經曆從(cong) 化石能源向可再生能源發展的第三次能源革命，各國政府對於(yu) 應對氣候變化、“碳中和”已經形成高度共識。

隨著全球能源結構轉型的進程不斷加速，越來越多國家積極出台各項政策推動可再生能源的發展。

我國到2030年，中國非化石能源占比達到25%，風光裝機總容量達到12億(yi) 千瓦，並宣布努力在2060年實現碳中和；歐盟要求2030年可再生能源達到40%，計劃2050年實現淨排放目標；美國加州計劃2045年實現100%可再生能源；加拿大也是宣布2050年實現碳中和。全球已經有120多個(ge) 國家宣布了碳中和時間表。

1.2 光伏開發潛力高於(yu) 其他可再生能源

對各種能源類型進行了一個(ge) 對比研究，我們(men) 認為(wei) 光伏的開發潛力是高於(yu) 其他能源的。其中，水力發電累計裝機容量是最高的，水電發電效率高，成本低，但建設水電站對生態環境破壞很大，破壞土地和植被等也會(hui) 造成較高的碳排放；

核電站和地熱發電站優(you) 點都是可以一年四季、不分晝夜地穩定發電，但核電站有安全隱患問題，核廢料處理也比較麻煩，而地熱發電站主要受限在火山活動地帶附近；生物質能發電主要是利用農(nong) 林生物質、垃圾焚燒和沼氣發電，也是可再生能源的一種，行業(ye) 發展現狀還是產(chan) 量小，成本高；

風電和太陽能是目前成本下降最快、應用最廣泛的兩(liang) 種可再生能源，風能相對於(yu) 太陽能劣勢主要是對於(yu) 地理位置的要求，風力發電要求在風力資源豐(feng) 富的地方，太陽能發電的地理範圍則大得多，不管是城市樓宇間，還是廣袤的沙漠中。

但目前發展這兩(liang) 種能源的最大障礙不是發電成本，而是會(hui) 遭遇“間歇性”詛咒，風不是一直刮，太陽也不是一直照耀，季節會(hui) 變化，還會(hui) 有極端天氣，這些都會(hui) 帶來風能和太陽能的不穩定，未來可以通過改進電網和傳(chuan) 輸技術、發展儲(chu) 能等來解決(jue) “間歇性詛咒”。總體(ti) 比較下來，光伏的開發潛力還是高於(yu) 其他能源的。

根據 IEA 在2021年5月發布的《2050年淨零排放：全球能源行業(ye) 路線圖》，到2050 年幾乎90%的電力來自於(yu) 可再生能源，太陽能和風能總計占70%；2021年3月，IRENA 發布的《世界能源轉型展望：1.5°C 展望》中提到，到2050年可再生能源發電量占比提升至90%，其中光伏和風電占比62%，全球光伏裝機將超過14000GW。

1.3 光伏曆經十餘(yu) 年發展，平價(jia) 開啟新成長周期

1.3.1 國內(nei) 光伏行業(ye) 發展曆程

2012-2013年，歐美對我國光伏行業(ye) 實行“雙反”，海外需求大幅下降，我國為(wei) 了擴大內(nei) 需，扶持行業(ye) ，開始出台光伏電價(jia) 補貼政策，對分布式電站的補貼由事前投資轉為(wei) 度電補貼，對集中式電站實行三類資源區上網電價(jia) ；

2014-2017年，受到補貼影響，國內(nei) 新增裝機量快速提升，2014-2016年達到12、15 和 31GW，2017年政策從(cong) 補貼、裝機規模等方麵均利好分布式電站，推動其同比增長3.7倍，17年分布式裝機量接近20GW，促使同年國內(nei) 新增裝機量達到 53GW，創下了曆史最高數據。同時，國內(nei) 培育了一批優(you) 質的光伏公司，中國的光伏產(chan) 業(ye) 鏈競爭(zheng) 力得到了大幅提升；

2018-2019年，隨著裝機規模的超預期增長，財政補貼缺口越來越大，2018年“531”新政，不僅(jin) 下調了補貼標準，也限製了分布式電站規模。

同年光伏新增裝機增速首次下滑，且對產(chan) 業(ye) 鏈各環節價(jia) 格形成負麵反饋，國內(nei) 各環節價(jia) 格基本腰斬；

2020-2021年，隨著裝機成本大幅下降，海外多個(ge) 國家需求出現爆發式增長，多國步入 GW 級時代，我國光伏產(chan) 業(ye) 鏈充分受益；

2020年9月，隨著“碳達峰、碳中和”目標的提升，國家對新能源的重視再次上升到一個(ge) 新的高度，其中光伏發電就是最重要的一個(ge) 領域。

根據國際能源署預測，到2040年全球光伏累計裝機量會(hui) 達到7100GW，2020年光伏累計裝機量是761GW，也就是未來平均每年還有300GW的增長空間。

光伏平價(jia) 上網序幕正式拉開，行業(ye) 開啟新的成長周期。

1.3.2 國外光伏行業(ye) 發展情況

受益於(yu) 光伏裝機成本大幅下降，2019年海外光伏市場呈現爆發增長狀態，19年海外裝機量達到 84.6GW，同比增長 44%，反之國內(nei) 市場比較慘淡；

2020年海外雖然受到疫情較大影響，但裝機量還是保持了正增長，裝機量為(wei) 85.8GW。

近兩(liang) 年海外市場的需求爆發有效對衝(chong) 了國內(nei) 裝機需求的萎靡，推動了全球這兩(liang) 年光伏裝機的正增長。

2020年，全球超過 GW 級裝機的國家從(cong) 2016年的6個(ge) 增長為(wei) 20個(ge) ，其中新增裝機排名前十的國家是：中國、美國、越南、日本、德國、印度、澳大利亞(ya) 、韓國、巴西和荷蘭(lan) ，新增裝機量分別為(wei) 48.2、19.2、11.1、8.2、4.9、4.4、4.1、4.1、3.1和 3GW。

2020年光伏增長主要來自中國、越南和美國，其中越南主要得益於(yu) 其屋頂光伏的爆發，最主要下滑市場來自印度。新冠疫情對印度影響比較大，其他大部分國家在去年三、四季度基本已經恢複。

截止2020年全球累計裝機量超過 10GW 的國家達到 14 個(ge) ，累計超過 40GW裝機量的國家有 5 個(ge) ，包括中國、美國、日本、德國和印度。光伏發電裝機量的快速增長主要因為(wei) 規模化導致製造成本快速下降以及全球各國對於(yu) 低碳綠色能源的重視程度。

2021年以來，矽料價(jia) 格大幅上漲，報價(jia) 已經超過 20 萬(wan) 元/噸，今年以來累計漲幅已經達到 260%。

在國內(nei) 需求受到一定影響的情況下，2021年6月光伏組件出口量為(wei) 8.58GW，環比增長2.6%，同比增長26.7%，上半年光伏組件合計出口量45GW，同比增長36%，海外市場需求和景氣度超出市場預期。

從(cong) 今年組件主要出口國家來看，傳(chuan) 統市場（歐洲、日本、澳大利亞(ya) ）保持需求旺盛，發展中國家（巴西、印度、智利）疫情後開始發力，巴基斯坦、希臘等新興(xing) 市場也不斷閃現。

根據 IRENA 報告顯示，2010-2019年全球光伏發電度電成本從(cong) 0.37 美元/kwh 下降到 0.068 美元/kwh，下降幅度達到 82%，且還處在繼續下降的通道。

過去十年間，組件價(jia) 格下降幅度超過 90%，這是導致光伏發電度電成本大幅下降的直接原因。

在全球範圍內(nei) 舉(ju) 行的電力采購招標中，光伏發電多次突破曆史新低，競爭(zheng) 力逐漸凸顯，甚至在部分國家和地區，已經低於(yu) 當地的火電價(jia) 格。

2020年全球最低光伏中標電價(jia) 屢破新低，其中葡萄牙 700MW 光伏項目中標電價(jia) 達到 1.32美分/kwh，2021年4月，沙特 600MW 的 AI Shuaiba 光伏 IP 項目 1.04 美分/kwh刷新了全球最低中標價(jia) 格。

2021 年 6 月，四川甘孜州正鬥一期 200MW 光伏項目開標，其中，國家電投集團以 0.1476 元/kwh 中標，同時也創下國內(nei) 光伏中標最低價(jia) 格。現在全球很多地方的光伏上網電價(jia) 已經低於(yu) 2 美元/kwh，光伏已成為(wei) 全球最具競爭(zheng) 力的電力產(chan) 品。

1.4 中國光伏產(chan) 業(ye) 鏈占據全球主導地位

中國組件出口量逐年提升，2020年組件出口量達到78.8GW，創下曆史新高。

我國出口的組件在海外新增裝機中占比也在提高，2017-2020年其占比分別達到了 64%、70%、79%、91%。

經過近20年的發展，中國光伏產(chan) 業(ye) 鏈憑借規模和成本優(you) 勢、政策紅利以及技術水平的持續提升，已經成為(wei) 全球的光伏製造中心。

從(cong) 產(chan) 能和出貨量來看，矽料產(chan) 能中國企業(ye) 占83%，矽片95%，電池片78%，組件 70%，逆變器出貨量中國企業(ye) 占比75%，EVA膠膜中國三大廠商出貨達到全球80%。

從(cong) 技術來看，2014年開始，我國企業(ye) 和研究機構晶矽電池實驗室效率已經打破記錄35次，2021年以來，我國打破7次記錄。

中國是世界第一的光伏強國，國內(nei) 擁有完整的、成本領先的光伏全產(chan) 業(ye) 鏈，且產(chan) 業(ye) 鏈不存在核心原材料和設備環節被海外廠商嚴(yan) 重卡脖子的情況。

鑒於(yu) 中國光伏產(chan) 業(ye) 鏈的強勢，美國、印度、歐盟等先後對我國光伏行業(ye) 展開反傾(qing) 銷和反補貼的“雙反”調查，外貿形勢嚴(yan) 峻，光伏海外貿易壁壘在抬升。

歐洲：2021年7月，歐盟公布了包含16個(ge) 立法草案的一攬子氣候措施天，其中包括 2023 年可能開始執行的碳關(guan) 稅政策；

印度：2021年將逆變器關(guan) 稅由5%調整到20%，太陽能關(guan) 稅由5%調整至15%；2022 年對光伏電池、組件關(guan) 稅分別調整至25%和40%，2022年4月起生效；

美國：美國參議院通過法案，禁止進口所有來自中國新疆或在中國新疆製造的商品，除非進口商能夠證明這些商品不是所謂的“強迫勞動”製造的；美國商務部已經將涉及新疆矽料的 5 家中國矽料企業(ye) 列入了實體(ti) 清單。

從(cong) 組件和逆變器出口數據可以看出來，海外市場對我國光伏產(chan) 業(ye) 鏈有比較強的依賴，歐美想重新培育國內(nei) 產(chan) 業(ye) 鏈還是比較難的，我們(men) 認為(wei) 行業(ye) 重新洗牌可能性較小，中國光伏產(chan) 業(ye) 鏈倒是大概率會(hui) 走出國門，去海外建廠，一方麵可以回避掉“雙反”的影響，另一方麵也可加強全球的影響力。

此次美國製裁，我們(men) 分析影響有限，因為(wei) 受到光伏組件“雙反”政策限製，這些年出口美國的組件大多是從(cong) 東(dong) 南亞(ya) 工廠生產(chan) 的；另一方麵，美國 2020 年裝機 24GW，全球需求占比僅(jin) 18%，非新疆地區矽料可以完全美國的需求。

“逆全球化”難撼中國光伏產(chan) 業(ye) 鏈優(you) 勢地位。

2、行業迎來最大擴產季，價格下行需求有望爆發

2.1 資本助力行業(ye) 擴產(chan) ，企業(ye) 加速產(chan) 能競賽

光伏上中下遊掀起的擴產(chan) 潮自2019年開始持續到現在，從(cong) 矽料、矽片、電池片到組件，以及輔料和設備企業(ye) 都在擴產(chan) ，尤其以電池片和組件環節居多。

截止2020年底，矽片、電池片和組件環節產(chan) 能已經達到235、262和325GW，矽料產(chan) 能為(wei) 57萬(wan) 噸，產(chan) 能偏緊缺。

根據各公司公告，到2021年底，矽片、電池片和組件環節產(chan) 能會(hui) 擴到372、450 和 445GW，行業(ye) 已進入到供過於(yu) 求階段，這主要和各國政府相繼提出碳中和目標，增強了光伏行業(ye) 產(chan) 業(ye) 鏈信心，上市公司開始大幅融資有關(guan) 。

其中矽料環節因為(wei) 擴產(chan) 時間較長，比其他環節維持了更長時間的高景氣度。

截止2020年矽料產(chan) 能為(wei) 57萬(wan) 噸，2021年底隻有通威的10萬(wan) 噸投產(chan) ，其他產(chan) 能陸續要到2022 年、2023年才能開始投產(chan) ，矽料環節會(hui) 相對緊缺。

大幅擴產(chan) 的背後少不了資本的助力，根據我們(men) 統計的 47 家光伏行業(ye) 上市公司的融資情況，行業(ye) 融資金額每年創新高，2020年達到了400億(yi) ，當年至少有 8 家光伏公司在 A 股上市。

2021H1也有接近250億(yi) 元的融資，其中影響較大的是美股企業(ye) 大全新能源返回國內(nei) 科創板 IPO 上市，實際募資金額 64.47 億(yi) 。

A 股的高估值與(yu) 良好融資環境吸引光伏企業(ye) 返 A 上市，晶科能源和阿特斯太陽能也已經申請科創板上市，二者分別擬募資 60 億(yi) 和 40 億(yi) 元。但從(cong) 美股光伏企業(ye) 紛紛返 A 上市擴產(chan) 可以看出，國內(nei) 龍頭在加速產(chan) 能競賽，光伏行業(ye) 未來幾年競爭(zheng) 會(hui) 愈加激烈。

2.2 光伏巨頭強強聯合，行業(ye) 技術對壘升級

在這一波擴產(chan) 潮中，技術對壘主要體(ti) 現在兩(liang) 個(ge) 環節。

一個(ge) 是大矽片化，分為(wei) 182 和 210 矽片兩(liang) 個(ge) 陣營，182 陣營以隆基股份、晶科能源、晶澳科技為(wei) 代表，以一體(ti) 化企業(ye) 為(wei) 主，組件端市占率接近 50%，他們(men) 推 182 矽片作為(wei) 下一代主流矽片；210 陣營以中環股份、東(dong) 方日升、天合光能為(wei) 代表，以專(zhuan) 業(ye) 化企業(ye) 為(wei) 主，他們(men) 主推 210mm 的 M12 大尺寸矽片。2019 年 8 月，中環率先發布 12 英寸超大矽片“誇父”M12 係列矽片。

此後，設備廠商晶盛機電、上機數控，電池供應商通威股份、愛旭股份，以及組件企業(ye) 天合光能、東(dong) 方日升等紛紛跟進。

尺寸矽片是行業(ye) 降本增效的最佳選擇，但是尺寸究竟多大最合適，在產(chan) 業(ye) 內(nei) 是存在分歧的。在 182 和 210 的選擇上，兩(liang) 者性價(jia) 比還是整體(ti) 相當的。

對於(yu) 182陣營而言，由於(yu) 尺寸增加的幅度較小，技術問題容易克服，良率也較高，一定程度上照顧了矽片、電池、組件產(chan) 線的兼容能力；

對於(yu) 210而言，降本增效能力是最強的，但技術難度也是比較大，對現有的支架、逆變器、設備兼容等方麵存在問題，經濟性尚不如 182。

對於(yu) 下遊電站業(ye) 主而言，選用182還是210其實都沒有關(guan) 係的，隻要能達到功率要求，我們(men) 預計在未來較長時間內(nei) ，兩(liang) 個(ge) 陣營會(hui) 長期共存。

另一個(ge) 技術對壘的環節主要是 N 型電池環節的 HJT 和 Topcon 技術。

目前市場主流電池路線是 Perc，市占率 86%，Perc 電池轉化效率 23%，發展非常成熟，成本最低，但是提升潛力比較小。

未來 N 型電池有望接棒成為(wei) 主流，但是N 型電池路線有 Topcon、HJT、IBC 等多條技術路線，其中爭(zheng) 論較大的是 Topcon和 HJT 技術路線。

Topcon 電池可基於(yu) 現有 Perc 產(chan) 線升級改造，單 GW 改造成本在 0.5-1 億(yi) 元，目前平均量產(chan) 效率約 24%，最高效率超 25%，相比 Perc 有更高的提升空間，限製 Topcon 量產(chan) 核心因素是良率在 95%以下，成本仍然偏高，工藝路線尚未完全定型，但是未來 2-3 年最具性價(jia) 比的路線選擇；

HJT 是異質結電池，具有較高的轉換效率，通威股份合肥的異質結項目轉化效率做到了 24.5%，但是 HJT 電池設備與(yu) Perc 電池設備完全不兼容，設備貴，銀漿及靶材成本較高，投資 1GW 產(chan) 線需要 7 億(yi) ，即使用國產(chan) 設備，投資成本也要 4.5 億(yi) 元，這成為(wei) HJT 大規模產(chan) 業(ye) 化的最大阻礙，不過也給了新進入資本一個(ge) 彎道超車的好機會(hui) 。

IBC 是當前各種電池技術中效率最高的，但是技術難度非常高，設備投資和成本都很高，國內(nei) 尚未實現量產(chan) 。

產(chan) 業(ye) 鏈上中下遊的聯合投資，成為(wei) 光伏行業(ye) 新的競爭(zheng) -合作模式。

1）通威股份+晶科能源，共同投資年產(chan) 4.5 萬(wan) 噸高純晶矽項目，年產(chan) 15GW 矽片項目；

2）保利協鑫+上機數控，共同投資建設 30 萬(wan) 噸顆粒矽的研發及生產(chan) 項目；

3）新特能源+晶科能源、晶澳科技，共同投資建設年產(chan) 10 萬(wan) 噸高純多晶矽項目；

4）隆基股份+通威股份，聯合投資年產(chan) 7.5 萬(wan) 噸高純多晶矽項目；

5）通威股份+天合光能，共同投資年產(chan) 4 萬(wan) 噸高純晶矽項目、年產(chan) 15GW 拉棒項目、年產(chan) 15GW 切片項目、年產(chan) 15GW 高效晶矽電池項目。在激烈的行業(ye) 競爭(zheng) 中，光伏巨頭們(men) 強強聯合，締結盟友，以應對行業(ye) 可能要到來的價(jia) 格戰以及洗牌。

2.3 產(chan) 業(ye) 鏈價(jia) 格下行，光伏需求有望爆發

6 月 10 日，中環公布最新的矽片報價(jia) ，G1、G12、M6 型紛紛下調掛牌價(jia) ，每片下降 0.41-0.69 元，降幅超過 9%；通威也開始下調電池片報價(jia) ，158、166和 210 分別下調 2 分、8 分和 8 分/W；

7 月 7 日，矽料價(jia) 格開始鬆動，單晶複投料、致密料、菜花料報價(jia) 分別為(wei) 214、211 和 208 元/kg，較 6 月分別下調 1.4%、1.1%和 1%，這是矽料價(jia) 格今年持續上漲以來的首次下調，主要原因和近期政府態度以及出台的政策有關(guan) 。

5 月 20 日出台的《風光建設正式稿》指出，存量平價(jia) 項目可以選擇延期到明年並網；

6 月 9 日，工信部、國家能源局就光伏行業(ye) 目前發展的熱點難點問題與(yu) 各企業(ye) 在北京召開座談會(hui) ，受到了較大的市場關(guan) 注；

6 月 11 日，發改委出台的《關(guan) 於(yu) 2021 年新能源上網電價(jia) 政策有關(guan) 事項的通知》，確定 21 年新核準光伏項目對標燃煤標杆電價(jia) ，此前意見稿提出光伏指導電價(jia) 約較燃煤電價(jia) 低 3厘，2021 年光伏上網電價(jia) 超出市場預期。

政府出台的各項政策給了市場一個(ge) 價(jia) 格拐點的預期，而矽料價(jia) 格開始下調，標誌光伏產(chan) 業(ye) 鏈上遊與(yu) 中下遊的博弈已經結束，產(chan) 業(ye) 鏈價(jia) 格進入下行趨勢。

前期因為(wei) 矽料和矽片價(jia) 格上漲迅猛，導致電池片和組件的利潤基本被壓榨殆盡，很多廠商進入到虧(kui) 損狀態，通威作為(wei) 電池片龍頭，中報電池片也僅(jin) 保持微利，組件廠商已經開始減產(chan) 來應對漲價(jia) ，行業(ye) 中下遊開工率都在下滑，組件和電站環節觀望氣氛濃厚，造成整個(ge) 光伏行業(ye) 近期裝機乏力，國內(nei) 整個(ge) 上半年裝機量為(wei) 13GW。

光伏潛在需求很大，下跌可能會(hui) 刺激下遊需求超預期。

6月電池片環節開工率一路下降至45%-65%，7月已經開始出現小幅改善，8 月有望繼續回升。

從(cong) 組件招標情況來看，1-7月國內(nei) 組件招標合計34.8GW，其中五大占比55%，四小占比22%，其他企業(ye) 占比23%，7月招標規模達到6.5GW，較6月出現明顯回升。

6月20日，國家能源局下發《關(guan) 於(yu) 報送整縣（市、區）屋頂分布式光伏開發試點方案的通知》，根據該文件，黨(dang) 政機關(guan) 建築屋頂總麵積可安裝光伏發電比例不低於(yu) 50%，學校、醫院、居委會(hui) 等公共建築屋頂總麵積可安裝光伏比例不低於(yu) 40%，工商業(ye) 廠房屋頂總麵積可安裝光伏比例不低於(yu) 30%，農(nong) 村居民屋頂總麵積可安裝光伏比例不低於(yu) 20%。

這項政策可以明顯感覺到政府想推進國內(nei) 分布式發展的決(jue) 心，分布式光伏需求有望在政策推動下爆發。相比地麵式電站，分布式光伏普遍裝機容量偏小，不方便直接管理，且裝機成本偏高，國央企之前更加傾(qing) 向地麵式大型電站的模式。之前做分布式的企業(ye) 基本都是民營企業(ye) ，融資比較難。

此次開展整市整縣的模式，為(wei) 國央企進入到該領域提供了契機，國央企資源多，且融資利率低，預計可以大幅推進國內(nei) 的分布式的推進速度，加快分布式的滲透率。2020年戶用裝機量為(wei) 10.1GW，占到了國內(nei) 光伏新增裝機的21%，2021年上半年戶用光伏新增裝機5.8GW，同比增長187%，占到了國內(nei) 光伏裝機的45%，戶用裝機占比大幅提高，出現結構性高增長。

目前已經有超過 20 個(ge) 省市下發推進文件，預期隨著建設逐步展開，分布式項目將迎來一輪建設熱潮。按照補貼規模 5 億(yi) ，戶用 0.03 元/kwh 計算，今年戶用新增裝機有望達到 17GW 的規模，明年隨著產(chan) 業(ye) 鏈價(jia) 格下跌後，平價(jia) 市場預計可以達到 30GW 的新增規模。

在海外裝機和國內(nei) 戶用裝機共同推動下，光伏裝機需求有望爆發。

3、光伏行業重點公司

3.1 隆基股份：光伏一體(ti) 化龍頭企業(ye)

目前光伏行業(ye) 實行一體(ti) 化戰略的企業(ye) 很多，包括隆基股份、晶科能源、晶澳科技、阿特斯、天合光能等，其中隆基股份的一體(ti) 化程度最高，在矽片、電池、組件環節已經完成布局，一體(ti) 化的優(you) 勢主要在於(yu) ：

1）靠光伏每一個(ge) 環節增效的空間越來越小，一體(ti) 化更加有利於(yu) 降低成本；

2）可以平滑公司利潤；

3）直接接觸到客戶端，有利於(yu) 了解客戶需求。

截止 2020 年底，隆基單晶矽片產(chan) 能達到 85GW，單晶電池片產(chan) 能為(wei) 30GW，單晶組件產(chan) 能達到 50GW，矽片和組件均為(wei) 龍一，隨著行業(ye) 發展和產(chan) 能進一步釋放，隆基市占率預計會(hui) 繼續提升，2021年矽片、電池片、組件產(chan) 能預計可以達到 105GW、38GW、65GW。

得益光伏行業(ye) 的快速發展及公司持續規模化擴產(chan) ，公司業(ye) 績快速增長，2016-2020年營收的複合增速達到47.5%，淨利潤複合增速達到了53.5%。

2020年，公司實現單晶矽片出貨量58.15GW，其中對外銷售31.84GW，同比增長25.65%，自用26.31GW；實現單晶組件出貨量24.53GW，其中對外銷售 23.96GW，同比增長 223.98%，自用 0.57GW。

2021Q1公司實現營業(ye) 收入159億(yi) 元，同比+84%；歸母淨利潤25億(yi) 元，同比+34.2%。

2014年，公司收購樂(le) 葉光伏85%的股權，正式進軍(jun) 組件行業(ye) 。

公司組件產(chan) 能從(cong) 2014 年的 200MW 增長至 2020 年的 50GW，出貨量不斷提升，在 2020 年組件出貨量首次超越晶科，全球排名第一，市占率達到 18.3%，隆基一躍成為(wei) 了光伏平價(jia) 時代的最大贏家。

晶科能源、天合光能、晶澳科技、阿斯特位於(yu) 出貨量的第二至第五名，CR5 市占率達到了 63.8%，2018-2020 年 CR10 分別達到了 61.1%、69.8%和 87.1%，龍頭集中度呈現越來越集中的趨勢。

PV Infolink發布了 2021 年上半年組件廠商 Top 10 出貨量，前十名達到了 70.5GW，隆基組件出貨量依舊保持全球第一。

公司單晶矽片產(chan) 能目前保持全球第一，2012 年單晶矽片產(chan) 能首次突破 1GW，2020 年公司矽片產(chan) 能 85GW,矽片產(chan) 能 8 年間增長 85 倍。

從(cong) 市占率來看，隆基高達 42%，中環、晶科、晶澳、上機數控、協鑫、京運通位居第二至第七名，CR3 市占率達到了 71%，CR7 為(wei) 91%，單晶矽片行業(ye) 是一個(ge) 典型的寡頭壟斷市場，行業(ye) 集中度非常高。

從(cong) 主營產(chan) 品的收入和毛利占比來看，組件收入占比達到了 66%，矽片占比為(wei) 28%，主要是組件近幾年來，隨著產(chan) 能逐步釋放和市占率提高，銷量大幅增長。

但由於(yu) 組件產(chan) 能大幅擴張，行業(ye) 競爭(zheng) 加劇，組件價(jia) 格逐步走低，毛利率已經跌至 20%，組件毛利占比僅(jin) 為(wei) 55%，矽片毛利率價(jia) 格比較穩定，毛利占比達到 35%。現在隨著矽片環節各種新勢力進入，產(chan) 能大幅擴張，我們(men) 判斷矽片毛利率會(hui) 逐步走低，組件這塊，今年毛利率預計隻有 15%-18%的水平，後續隨著上遊矽料價(jia) 格下跌，盈利能力有望修複。

近三年光伏海外需求旺盛，國內(nei) 光伏組件出口量逐年增長，國內(nei) 企業(ye) 充分受益於(yu) 光伏海外的高景氣度，公司海外收入占比從(cong) 2016 年的 21%提高到了 2020年的 40%。

為(wei) 規避海外國家對我國光伏行業(ye) 的製裁，公司也是積極進行全球化布局，在馬來西亞(ya) 古晉基地擁有 1GW 的單晶矽片產(chan) 能，2020 年 7 月，公司收購寧波宜則新能源 100%股權，則宜主營業(ye) 務為(wei) 光伏電池及組件的生產(chan) ，生產(chan) 基地位於(yu) 越南，主要收入和利潤也都來自越南，宜則在越南的光伏電池產(chan) 能超 3GW，光伏組件產(chan) 能超 7GW，這次收購進一步提升了公司的海外產(chan) 能。

公司得益於(yu) 供應鏈、技術、成本規模優(you) 勢，矽片毛利率始終領先競爭(zheng) 對手，具有較大的競爭(zheng) 優(you) 勢，目前來看，隨著單晶矽片新勢力的進入，對公司形成了較大的挑戰，但當前公司和競爭(zheng) 對手的利潤率仍有一定的差距，公司已經形成一定的規模，短期內(nei) 我們(men) 認為(wei) 隆基的成本優(you) 勢仍能保持。

2020 年，公司研發費用為(wei) 4.99 億(yi) 元，同比增長 64%，現有研發人員 823 人，擁有 1 個(ge) 國家級企業(ye) 技術中心和 5 個(ge) 省級企業(ye) 技術中心，研發實力行業(ye) 領先。

中長期來看，隆基開始積極布局 BIPV、光伏製氫等新業(ye) 務，公司具有很強的成長性和確定性。

2020 年 7 月，公司推出首款 BIPV 產(chan) 品“隆頂”，宣告公司正式進軍(jun) 建築光伏領域，主要麵向工商業(ye) 用戶，產(chan) 品可用於(yu) 新建或改建工商業(ye) 廠房屋頂；

2021年 3 月，隆基擬收購森特股份 27.25%的股權，交易對價(jia) 總額 16.3 億(yi) 元，成為(wei) 森特第二大股東(dong) ，兩(liang) 者欲共同開拓大型公共建築市場 BIPV 的業(ye) 務。

BIPV 是一種將太陽能發電設備集成到建築和建材上的技術，常見的有光伏屋頂、光伏幕牆等，森特股份是全國領先的建築金屬圍護係統一體(ti) 化服務商，主要承接金屬圍護係統工程（屋麵係統、牆麵係統）和聲屏障係統工程，此次雙方合作，將推動 BIPV 產(chan) 業(ye) 的快速發展。

2021年3月，隆基與(yu) 上海朱雀投資設立合資公司，計劃大力發展光伏製氫，即利用光伏發電，再電解水製氫；

4 月 13 日，公司與(yu) 中石化簽署戰略合作協議，在分布式光伏、光伏+綠氫等多領域形成深度合作，共同開拓清潔能源市場；

6月 3 日，公司與(yu) 同濟大學簽署合作協議，宣布校企共建氫能聯合實驗室，雙方在綠氫技術研發等方麵展開深度合作；

6 月 4 日，公司與(yu) 中國燃氣簽署戰略合作協議，在綠氫按研發生產(chan) 及應用等領域進行深度合作。氫能產(chan) 業(ye) 未來有望為(wei) 公司帶來新的利潤增長點。

3.2 正泰電器：戶用光伏龍頭企業(ye)

正泰電器是國內(nei) 低壓電器和戶用光伏雙龍頭企業(ye) ，經營穩健，業(ye) 績穩步提升。

2020 年實現營業(ye) 收入 332.53 億(yi) 元，同比增長 10.02%，實現歸母淨利潤 64.27億(yi) 元，同比增長 70.85%，2020 年因中控上市，其公允價(jia) 值變動貢獻 27.30 億(yi) 元淨利潤，剔除中控影響，公司歸母淨利潤為(wei) 36.97 億(yi) 元，同減 1.73%。

2021Q1公司營業(ye) 收入 68.6 億(yi) 元，同比增長 20.55%；實現歸母淨利潤 1.21 億(yi) 元，同比下降 64.52%，環比下降 96.41%，剔除中控技術股份公允價(jia) 值變動-5.28 億(yi) 元，歸母淨利潤 6.49 億(yi) 元，同比+90.05%，業(ye) 績符合市場預期。

低壓分部這塊，2020 年收入實現了 184.2 億(yi) 元，同比+3.05%，收入占比為(wei) 55%，毛利率為(wei) 32%，同比-1.59pct，低壓電器毛利率多年來保持穩定。

公司在低壓渠道方麵很有優(you) 勢，目前有 475 家一級經銷商，5000 多家二級經銷商，超10 萬(wan) 家終端渠道，地級市覆蓋率 96%以上。

光伏這塊，2020 年實現了收入 141.3 億(yi) 元，同比增長 18.5%，收入占比提升到 42%，組件貢獻了大部分收入，2020 年銷售量為(wei) 5.2GW，位居全球第八，但組件競爭(zheng) 激烈，且原材料漲價(jia) ，毛利率下滑到 11%。

戶用商業(ye) 模式以租賃為(wei) 主、銷售為(wei) 輔，2020 年實現 1.8GW 新增戶用裝機，國內(nei) 市占率 17.7%，截至 2020年公司累計戶用裝機 3GW公司海外收入占比也是逐年提高，2020 年海外實現營收 92 億(yi) 元，收入占比為(wei) 27.7%，其中，光伏組件的境外收入就達到了 52.2 億(yi) ，也占到了整個(ge) 公司組件收入的 66%，海外組件的銷售毛利率比國內(nei) 要高，從(cong) 組件境外銷售情況來看，北美、歐洲、亞(ya) 太、拉美分別實現 13.8 億(yi) 、18.6 億(yi) 、13.8 億(yi) 和 6 億(yi) 元，其中歐洲毛利率最高。

據正泰新能源董事長陸川介紹，目前農(nong) 村常住人口 6 億(yi) ，以 12 個(ge) 農(nong) 民擁有一個(ge) 屋頂來計算，農(nong) 村可用屋頂達到 5000 萬(wan) 個(ge) ，戶用裝機容量 50kw，農(nong) 村的戶用光伏市場可以達到 1000GW。

截止 2021 年 6 月，正泰全國分布式戶用光伏累計安裝規模約 42 萬(wan) 戶，今年上半年新增 1.3GW 戶用裝機，占到了國內(nei) 戶用光伏市場的 23%。公司在江浙一帶的工商業(ye) 開發做的比較早，也積累了較多經驗，具有很成熟的商業(ye) 模式，主要有兩(liang) 種。

一種是合作開發模式，正泰出資，老百姓出屋頂來合作開發建設電站，收益共享；另一種是由正泰提供整套係統，施工現場全套服務，大概在開發中占比為(wei) 20%-30%。

近日，國家能源局出台有關(guan) 屋頂分布式光伏開發試點的方案，據該文件，黨(dang) 政機關(guan) 建築屋頂總麵積可安裝光伏發電比例不低於(yu) 50%，學校、醫院、居委會(hui) 等不低於(yu) 40%，工商業(ye) 廠不低於(yu) 30%，農(nong) 村居民屋頂不低於(yu) 20%。

分布式光伏電站的優(you) 點主要是不占土地資源，容易消納，並能實現高質量並網，在“整縣推進”的背景下，無論是政府機構、工商業(ye) 還是居民用戶，對分布式的接受度會(hui) 有望大幅提高，在此政策背景下，正泰提出了“中國零碳鄉(xiang) 村”方案，目前已經有 118個(ge) 縣決(jue) 定采用，主要是指未來的聯合開發模式，實施過程中，正泰新能源負責承接工商業(ye) 分布式業(ye) 務，正泰安能做戶用光伏，正泰電器的戶用光伏需求有望爆發。

3.3 福斯特：光伏膠膜龍頭企業(ye)

一般把光伏組件中除去電池片以外的其他材料，稱為(wei) 輔材，往往輔材的業(ye) 績不受光伏主產(chan) 業(ye) 鏈（矽料-矽片-電池片）的價(jia) 格周期所影響，主要由光伏裝機需求增長驅動，輔材環節技術變革較少，成本下降幅度空間也不大，行業(ye) 競爭(zheng) 格局好，輔材包括膠膜、玻璃、背板、鋁邊框、接線盒等。

光伏膠膜主要用於(yu) 光伏組件的封裝環節，是組件的關(guan) 鍵材料，如果在使用期間出現透光率下降等問題，組件會(hui) 因為(wei) 無法正常發電而報廢，因此組件對膠膜的透光率、耐候性、耐老化、粘接強度等要求很高。

目前的膠膜產(chan) 品，有三類，即透明 EVA 膠膜、白色 EVA 膠膜、POE 膠膜，其中透明 EVA 膠膜是傳(chuan) 統技術，白色 EVA 膠膜和 POE 膠膜則屬於(yu) 升級產(chan) 品。白色 EVA 膠膜用於(yu) 單麵組件的背麵封裝；POE 膠膜主要用於(yu) 雙麵組件的正背麵封裝，具有更好的抗 PID 性能、水汽阻隔性和耐候性。

光伏膠膜行業(ye) 呈現一超兩(liang) 強的競爭(zheng) 格局，2020年全球光伏膠膜出貨量為(wei) 16 億(yi) 平方米，福斯特、斯威克、海優(you) 新材三家市占率接近全球的 80%。

福斯特、海優(you) 新材已經上市，8 月 3 日，深圳燃氣擬出資 18 億(yi) 元收購上市公司東(dong) 方日升持有的斯威克 1.4 億(yi) 股股權，收購完成後公司成為(wei) 斯威克實際控製人，持有斯威克 50%股權。

福斯特是光伏膠膜龍頭企業(ye) ，全球市占率穩定在 50%多，公司膠膜的收入和毛利占比都超過 90%。

2016 年行業(ye) 競爭(zheng) 激烈，膠膜價(jia) 格競爭(zheng) 充分，2017-2019年公司毛利率穩定在 20%，2020 年開始，隨著產(chan) 品結構優(you) 化、光伏膠膜量價(jia) 齊升，毛利率提升到28%。

公司2020年實現營業(ye) 收入83.93億(yi) 元，同比增長31.59%，實現歸母淨利潤 15.65 億(yi) 元，同比增長 63.53%，公司收入利潤大增的原因包括光伏裝機量增長帶動膠膜出貨量的增長，雙玻滲透率提升帶動公司高價(jia) 高毛利產(chan) 品 POE 膠膜出貨量的快速增長。福斯特伴隨光伏行業(ye) 成長，靠規模化鞏固龍頭地位。

EVA 膠膜產(chan) 銷規模穩步提升，2020 年銷量達到 8.6 億(yi) 平米，2021-2025 年預計每年會(hui) 增加 2-3 億(yi) 平米，2025 年前銷量大概率實現翻倍。公司總體(ti) 費用控製得當，2020 年期間費用率約 10%，2020 年，福斯特繼續加大研發投入，研發費用達到了 3 億(yi) ，同比增長 50%。

膠膜行業(ye) 溢價(jia) 空間很小，直接原材料成本占到膠膜成本的 90%，其餘(yu) 成本來自於(yu) 人工及管理費用，直接材料包括 EVA/POE 樹脂為(wei) 主，還有抗老化助劑等。

EVA 樹脂是乙烯的煉製品，其價(jia) 格受到石油價(jia) 格波動的影響較大，光伏膠膜是 EVA 的最大下遊應用領域，占比 35%左右，國內(nei) 2020 年EVA 光伏料需求約為(wei) 60 多萬(wan) 噸，進口依賴度達到 70%以上，國內(nei) 僅(jin) 三家企業(ye) 斯爾邦、台塑石化、聯泓新科可以實現量產(chan) ，斯爾邦產(chan) 能最大，達到 30萬(wan) 噸，是國內(nei) 最大的生產(chan) 企業(ye) 。

這些廠商的產(chan) 能已經被膠膜龍頭福斯特、海優(you) 新材、斯威克等全部鎖定了。針對目前 EVA 光伏料供給緊張的情況，福斯特適當增加庫存周期和加大與(yu) 原料供應商合作，盡量控製原材料價(jia) 格大幅上漲給公司生產(chan) 經營帶來的風險。

3.4 陽光電源：光伏逆變器龍頭企業(ye)

光伏逆變器行業(ye) 受到海外疫情的影響，加速了逆變器的國產(chan) 替代化以及國內(nei) 品牌在全球的認可，2020年以來國產(chan) 份額快速提升，陽光電源和華為(wei) 雙龍頭地位穩固。

根據伍德麥肯茲(zi) 報告顯示，2020年全球逆變器出貨量為(wei) 185GW，相比 19 年的 126GW，增長了 46%。

其中，陽光電源市占率大幅提升了 6 個(ge) 百分點，主要是海外逆變器國產(chan) 替代明顯加速，再加上華為(wei) 出口受限，陽光電源海外市場顯著受益，同時，海外 ABB、SMA 等企業(ye) 份額出現下降，而國內(nei) 光伏逆變器新勢力也異軍(jun) 突起，2020 年排名前六的國產(chan) 企業(ye) 出貨在全球占比高達 60%，我國已經成為(wei) 生產(chan) 光伏逆變器的主要國家。

陽光電源以逆變器起家，專(zhuan) 注於(yu) 電力電子及電能變換技術，致力於(yu) 新能源逆變器研發生產(chan) ，已形成光伏、風電、儲(chu) 能等多條產(chan) 品線。

2020 年公司業(ye) 績大增，實現營業(ye) 收入 192.86 億(yi) 元，同比增長 48.3%，歸母淨利潤為(wei) 19.54 億(yi) 元，同比增長 119%，主要還是公司產(chan) 品力強，多項業(ye) 務發展迅速。公司 2021Q1 實現營收 33 億(yi) 元，同比增長 81%；歸母淨利潤 3.9 億(yi) 元，同比增長 143%，各項業(ye) 務繼續保持快速發展。

2020 年公司光伏逆變器全球發貨 35GW（國內(nei) 13GW、海外 22GW），較 2019年出貨量全球發貨 17.1GW（國內(nei) 8.1GW、海外 9GW）增長超過 100%，在海外多個(ge) 國家和地區市場位居第一，海外市場分別 to B 和 to C，to B 門檻較高，和技術差異、售後服務有關(guan) ，公司的 to B 市場占比 70%多，華為(wei) 在海外市場份額下降較快，主要在於(yu) 產(chan) 品迭代相對慢，受到製裁負麵影響較大。

光伏逆變器是公司盈利能力最強和最穩定的業(ye) 務，毛利率2020年提升到35%，毛利率多年來保持在30%以上的水平，光伏逆變器收入占比僅(jin) 為(wei) 39%，毛利占比達到了72.8%。

受到陸上風電搶裝的影響，2020年風電變流器發貨量達到了16GW，同比增長3.5 倍，2020年全球風電變流器出貨量 98GW，公司全球市占率16.3%，國內(nei) 市占率 1/3,排名全國第一；2020年公司儲(chu) 能係統發貨 800MWh，收入達到 11.7億(yi) ，增速達到 115%，公司連續兩(liang) 年出貨量國內(nei) 第一，公司同時是儲(chu) 能逆變器及儲(chu) 能係統雙龍頭企業(ye) ，未來隨著儲(chu) 能風口臨(lin) 近，儲(chu) 能與(yu) 逆變器共享渠道，可以實現協同發展，這塊業(ye) 務增長可期。

4月16日，北京豐(feng) 台一儲(chu) 能電站的意外爆炸，使得整個(ge) 行業(ye) 發展基本處於(yu) 停滯階段；7月23日，國家發改委和國家能源局聯合發布《關(guan) 於(yu) 加快推動新型儲(chu) 能發展的指導意見》，意見指出，到2025年，要實現新型儲(chu) 能從(cong) 商業(ye) 化初期到規模化發展轉變，裝機規模達3000萬(wan) 千瓦以上，到2030年，要實現新型儲(chu) 能全麵市場化發展，此次發布國家級別的儲(chu) 能政策，也是給市場吃了一顆定心丸，雖然儲(chu) 能行業(ye) 短期遇到了一些挫折，但是長期發展方向是不變的。此次指導意見對各類儲(chu) 能使用場景進行了政策規劃。

1）發電側(ce) ，對於(yu) 配套新型儲(chu) 能的發電項目，可在競爭(zheng) 性配置、項目核準、並網時序、係統調度、保障小時利用數等方麵給與(yu) 一定的傾(qing) 斜；

2）用戶側(ce) ，進行各種“儲(chu) 能+應用場景”的探索和創新，探索多種商業(ye) 模式；

3）電網側(ce) ，推動儲(chu) 能合理布局，建立電網側(ce) 獨立電價(jia) 機製，提高風光電站配儲(chu) 比例。整體(ti) 發展來看，政策是最鼓勵“新能源+儲(chu) 能”的模式，風光作為(wei) 間歇性能源，急需儲(chu) 能配合使用，風光行業(ye) 未來有望成為(wei) 儲(chu) 能的最大增量市場。

截止2020年底，中國在運行的新型儲(chu) 能電站規模為(wei) 3.8GW，此次政策明確到2025年裝機量要達到30GW，也就是說未來五年行業(ye) 複合增速會(hui) 達到51%，儲(chu) 能行業(ye) 會(hui) 迎來高速發展期。陽光電源作為(wei) 儲(chu) 能係統國內(nei) 出貨量第一的企業(ye) ，有望充分受益儲(chu) 能的發展。

4、報告總結

可再生能源目前在發電結構中占比偏低，光伏行業(ye) 是公認開發潛力最高的新能源。

IRENA於(yu) 2021年發布的報告中提到，到2050年可再生能源發電量占比提升至90%，其中全球光伏裝機將超過14000GW，再加上世界各國對碳中和都高度重視，這會(hui) 加快光伏從(cong) 輔助能源變成主流能源的進程。

經過近20年的發展，中國光伏產(chan) 業(ye) 鏈憑借規模和成本優(you) 勢、政策紅利以及技術水平的持續提升，已經成為(wei) 全球的光伏製造中心，從(cong) 產(chan) 能和出貨量來看，矽料產(chan) 能中國企業(ye) 占83%，矽片95%，電池片78%，組件70%，逆變器出貨量中國企業(ye) 占比75%，EVA膠膜中國三大廠商出貨達到全球80%，中國光伏產(chan) 業(ye) 鏈有望充分受益這一波全球的新能源浪潮，成為(wei) 平價(jia) 時代的最大贏家。

光伏行業(ye) 兼具確定性和成長性，具備長期配置價(jia) 值。

近期政府出台的各項政策給了市場一個(ge) 價(jia) 格拐點的預期，矽料價(jia) 格開始下調，標誌光伏產(chan) 業(ye) 鏈上遊與(yu) 中下遊的博弈已經結束，產(chan) 業(ye) 鏈價(jia) 格進入下行趨勢。

在海外裝機和國內(nei) 戶用裝機共同推動下，光伏裝機需求有望爆發。

建議從(cong) 四個(ge) 方麵把握行業(ye) 主線：

一是一體(ti) 化龍頭企業(ye) 隆基股份，若原材料價(jia) 格壓力環節，則一體(ti) 化企業(ye) 盈利有望反轉向上；

二是國內(nei) 戶用光伏龍頭企業(ye) 正泰電器，分布式迎來政策利好，國內(nei) 戶用有望保持高速增長；

三是盈利能力比較穩定的光伏膠膜環節，隨著國內(nei) 光伏月度排產(chan) 數據環比改善，需求有望迎來快速增長，建議關(guan) 注光伏膠膜龍頭企業(ye) 福斯特；

四是光伏逆變器龍頭企業(ye) 陽光電源，光伏逆變器海外替代空間依舊很大，出海邏輯預計延續，若需求超預期，海外替代空間可進一步提升。