近日，濟南森峰激光科技股份有限公司（下稱“森峰激光”（874865.BJ））向北交所遞交了招股說明書(shu) （申報稿），擬向不特定合格投資者公開發行不超過1900萬(wan) 股股票，募集資金約3.5億(yi) 元。

作為(wei) 一家專(zhuan) 注於(yu) 激光加工設備及智能製造生產(chan) 線的“小巨人”企業(ye) ，森峰激光的上市進程引發市場關(guan) 注。界麵新聞記者細覽招股書(shu) 發現，公司此次IPO背後似乎有著對賭協議的時間壓力，其業(ye) 務模式、財務表現及資產(chan) 質量等方麵也存在一些待解疑問。

對賭協議下的時效性壓力

森峰激光的上市之路似乎與(yu) 一份“時間表”緊密相連。

根據招股書(shu) “重大事項提示”及“股東(dong) 與(yu) 實際控製人關(guan) 於(yu) 對賭協議的風險”章節披露，2025年3月及5月，濟南園夢、濟南建華、深創投、山東(dong) 紅土等多位股東(dong) 與(yu) 實際控製人李峰西、李雷夫婦簽署了補充協議。協議約定，若公司未能在2025年12月31日之前向全國股轉係統遞交掛牌申請文件，相關(guan) 股東(dong) 有權要求李峰西、李雷履行股權回購義(yi) 務。此外，若公司自新三板掛牌之日起滿18個(ge) 月仍未提交上市申請，或上市申請被否決(jue) 等情形發生，回購條款也將觸發。

森峰激光還表示，截至簽署日，以公司為(wei) 主體(ti) 的特殊投資條款均已終止，相關(guan) 風險轉移至實際控製人個(ge) 人。但不可否認，這份對賭協議為(wei) 公司上市設定了一個(ge) 明確且緊迫的“最後期限”。森峰激光於(yu) 2025年7月21日在全國股轉係統（新三板）掛牌，僅(jin) 過去數月便火速申報北交所IPO，推進速度較快。

“從(cong) 新三板掛牌到申報北交所，通常需要一段時間規範運行和準備。若企業(ye) 進行快速的轉換，首要驅動力很可能就是投資協議中的時間約束。”長期關(guan) 注高端製造領域的一級市場投資人施亮對界麵新聞記者表示，“這可能對實際控製人構成了明確的回購壓力，上市成為(wei) 必須完成的‘任務’。”

數據來源：公告

上市前，李峰西、李雷夫婦合計直接持有森峰激光61.70%的股份，處於(yu) 絕對控股地位。假定本次發行1900萬(wan) 股，發行後二人合計持股比例將稀釋至約46.27%，但仍保持控製權。招股書(shu) 中，控股股東(dong) 及核心團隊做出了股份鎖定及減持意向承諾，但鎖定期滿後，在股權仍高度集中的情況下，二級市場的流動性及股價(jia) 穩定性將麵臨(lin) 考驗。

外患內憂下的增長挑戰

森峰激光的業(ye) 務依賴國際市場，且核心供應鏈自主可控性不高，存貨高企，這些構成了其業(ye) 務模式的內(nei) 在風險。

2022-2025年6月，森峰激光外銷收入占比始終居高不下，分別達到75.00%、66.00%、68.46%和75.17%。這意味著公司業(ye) 績與(yu) 國際市場環境、貿易政策緊密綁定。招股書(shu) 坦言，森峰激光麵臨(lin) 外銷收入增速放緩甚至下降的風險。為(wei) 應對潛在的貿易壁壘，森峰激光披露“美國森峰籌備開展美國本土化生產(chan) ”，以期利用本土優(you) 勢打造供應鏈、繼續開拓美國市場。

“這本質上是一種風險規避策略，通過在當地設廠來繞過關(guan) 稅壁壘。” 施亮表示，“但海外設廠意味著更高的資本開支、管理成本和運營風險。對於(yu) 目前淨利潤規模約1億(yi) 元的公司而言，這是一個(ge) 需要謹慎評估的重大決(jue) 策。”目前，招股書(shu) 內(nei) 未找到披露該本土化生產(chan) 項目的具體(ti) 投資規模、產(chan) 能數據及預期效益，其經濟效益存疑。就公開信息已知數據獲悉，美國森峰最近一年淨利表現還處於(yu) 虧(kui) 損狀態。

數據來源：公告

核心原材料“卡脖子”與高存貨風險

森峰激光作為(wei) 激光切割設備的核心，光纖激光器和切割頭等原材料采購額占總采購額比例在報告期內(nei) 最高超過42%。公司表示，雖已具備1-20KW係列光纖激光器的自產(chan) 能力，但“當前激光器品牌競爭(zheng) 優(you) 勢尚未凸顯，自產(chan) 激光器在產(chan) 品中的應用比例仍然較低”。供應鏈的“外部依賴”依然存在，若市場供求發生不利變動，可能將直接影響公司成本和生產(chan) 。

數據來源：公告

與(yu) 此同時，森峰激光存貨賬麵價(jia) 值持續處於(yu) 高位。報告期各期末，存貨賬麵價(jia) 值占流動資產(chan) 的比例分別為(wei) 41.59%、29.77%、32.48%和32.27%。公司解釋稱，存貨主要由原材料、在產(chan) 品、庫存商品構成，2024年末存貨增加與(yu) 銷售訂單增長有關(guan) 。然而，激光設備行業(ye) 技術迭代快，高額存貨不僅(jin) 占用大量營運資金，更麵臨(lin) 市場價(jia) 格下跌和技術過時的減值風險。2025年1-6月，森峰激光經營活動產(chan) 生的現金流量淨額為(wei) -811.09萬(wan) 元，轉為(wei) 負值，這與(yu) 存貨占用資金不無關(guan) 係。

“存貨周轉率是衡量製造業(ye) 企業(ye) 運營效率的關(guan) 鍵指標。森峰激光的存貨占比長期超過30%，在行業(ye) 內(nei) 屬於(yu) 偏高水平。” 施亮表示，“這反映出公司可能麵臨(lin) 一定的銷售壓力，或者生產(chan) 計劃與(yu) 市場需求匹配度有待提升。如果下遊需求放緩，存貨減值將直接侵蝕利潤。”

增長乏力與海外子公司拖累

2022年至2024年，森峰激光營業(ye) 收入分別為(wei) 9.89億(yi) 元、13.30億(yi) 元和12.96億(yi) 元，2023年同比增長後，2024年出現下滑2.55%。同期，歸屬於(yu) 母公司股東(dong) 的淨利潤分別為(wei) 0.99億(yi) 元、1.08億(yi) 元和1.01億(yi) 元，2024年同比下滑6.5%。

數據來源：WIND

森峰激光表示，2023年淨利潤增幅低於(yu) 收入增幅以及2024年收入利潤雙降，皆因市場競爭(zheng) 加劇、內(nei) 銷毛利率下降、外銷毛利率承壓以及期間費用增長。盡管公司預計2025年全年營收將恢複增長，但扣非後淨利潤的預測增幅（8.81%至24.33%）主要基於(yu) 政府補助減少後的基數調整。主營業(ye) 務毛利率能否在激烈的價(jia) 格競爭(zheng) 中持續“企穩”，仍需觀察。行業(ye) 內(nei) 已上市的華工科技、大族激光等巨頭資金實力雄厚、產(chan) 品線更全，森峰激光作為(wei) 後來者，在品牌、渠道和規模成本上不占優(you) 勢，其增長天花板隱約可見。

另外，從(cong) 數據上看，海外及新業(ye) 務目前是森峰激光的“出血點”。森峰激光多家重要子公司處於(yu) 虧(kui) 損狀態：負責美洲市場的美國森峰2024年淨利潤為(wei) -595.03萬(wan) 元，2025年上半年雖扭虧(kui) 為(wei) 盈，但淨資產(chan) 仍為(wei) 負；負責歐洲市場的德國森峰2024年及2025年上半年淨利潤分別為(wei) -497.41萬(wan) 元和-247.64萬(wan) 元，淨資產(chan) 已嚴(yan) 重資不抵債(zhai) 。此外，布局新能源電池產(chan) 線的蘇州森峰2024年及2025年上半年淨利潤分別為(wei) -1949.18萬(wan) 元和-807.55萬(wan) 元。

數據來源：公告

森峰激光解釋稱，這些子公司處於(yu) 市場開拓或業(ye) 務培育初期，投入較大。然而，持續的虧(kui) 損不僅(jin) 拖累合並報表業(ye) 績，也消耗著寶貴的現金資源。

森峰激光本次募資主要投向兩(liang) 個(ge) 項目：激光加工設備全產(chan) 業(ye) 鏈智能製造項目（二期）（擬投入2.91億(yi) 元）和全國營銷網絡建設項目（擬投入0.31億(yi) 元），另補充流動資金0.3億(yi) 元。

其中，最大的投資項目“全產(chan) 業(ye) 鏈智能製造項目（二期）”暗示森峰激光不滿足於(yu) 設備整機製造，意圖向上遊核心零部件領域延伸，以提升供應鏈自主可控能力和整體(ti) 毛利水平。

不過，激光器、切割頭等核心光學部件技術壁壘高，研發投入大，且麵臨(lin) IPG、銳科激光、創鑫激光等國內(nei) 外專(zhuan) 業(ye) 廠商的激烈競爭(zheng) 。森峰激光目前自產(chan) 比例低，品牌優(you) 勢未顯，在此領域能否成功突圍，取決(jue) 於(yu) 其技術儲(chu) 備、人才團隊和持續投入的決(jue) 心。另外，研發投入端的數據似乎與(yu) 公司的這份野心並不匹配。招股書(shu) 顯示，森峰激光研發投入占營業(ye) 收入的比例已從(cong) 2022年的5.64%下降至2025年上半年的4.22%，這是一個(ge) 值得警惕的信號。

此外，新業(ye) 務之間能否較好協同發展也是一個(ge) 待解的疑問。森峰激光近年來拓展了激光熔覆服務、新能源電池電芯/PACK產(chan) 線等新業(ye) 務。這些業(ye) 務與(yu) 傳(chuan) 統的激光切割設備在技術底層激光應用上有相通之處，但在具體(ti) 的工藝know-how、客戶資源、銷售渠道上存在差異。如何實現有效的資源協同，避免分散有限的管理和研發精力，將是考驗公司戰略執行能力的關(guan) 鍵。