首批25家科創板公司即將上市啟航。

在即將上市的科創板公司中，被市場矚目的半導體企業獨占三席——包括從事半導體設備製造的中微公司，以及分別致力於物聯網、內存兩大領域芯片設計的樂鑫科技和瀾起科技。Wind數據顯示，三家半導體公司募資總額分別為15.52億元、12.52億元和28.02億元。

7月17日晚，上海柏楚電子科技股份有限公司，又一家半導體設計公司——晶晨半導體（上海）股份有限公司的上市注冊得到證監會的獲準。

就在4家半導體企業即將登陸科創板的同時，該產業中一個尤為特殊的環節，與科創板的距離正在愈來愈近，那就是A股市場至今仍處於“空白”狀態的半導體製造業。

6月29日，華潤集團旗下的華潤微電子申報科創板獲得受理，據其披露的招股書顯示，“晶圓製造”占其2018年營業收入的42.65%；7月2日，首家申報科創板上市的半導體製造企業和艦芯片則也完成了第三輪交易所問詢的回複。

一方麵，中興、華為事件的發生，引發了市場對境內半導體產業短板的格外重視；另一方麵，半導體製造的特殊性，最終會與科創板的遊戲規則發生怎樣的化學反應，無疑受到市場關注。

特殊的“製造”

如今的半導體行業，在科創板申報者中扮演了重要角色。

據21世紀經濟報道記者不完全統計，截至7月16日已申報上市的142家科創板公司中，與半導體產業相關的科創板公司已達16家，占比達11.28%。

雖然半導體領域的擬上市者眾多，但在該產業鏈條中的設計、製造、封裝三大環節中，從屬於“半導體製造”環節的科創板公司，目前卻僅有華潤半導體和和艦芯片兩家。

造成這一現象的原因，和半導體製造的行業特征不無關聯。

21世紀經濟報道記者經過多方采訪獲悉，無論在財務特征、產業角色，還是在產能迭代上，半導體製造與處於設計、封裝、材料等其他環節存在明顯區別。

“就設計、製造、封裝三大環節來說，封裝的封裝技術壁壘相對較低，國產化已取得一定發展。” 華東地區一家券商電子行業分析師表示，“設計和製造則處在比較核心但又短板的位置上，今天一些投資者討論半導體，第一時間想到的往往是高通、海思這種設計環節，或者把設計、製造的分工給混淆了。”

事實上，在科創板大規模吸納半導體行業前，A股市場中已有包括紫光國微、納思達、北京君正等多家從事半導體設計的上市公司，但至今在半導體製造行業仍然處於“空白”。

“從很多國產芯片概念股的公司簡介中可以發現，一般這些企業從事的都是設計、開發和銷售，有的還有封裝測試，但唯獨沒有‘製造’。”上述分析師表示，“這和設計、製造兩個環節的特征有關，設計是智力密集型行業，而製造則是資金密集型行業，後者要比前者的資產重太多了。”

“兩者的區別在於，設計領域進入不難，給電動玩具設計芯片也算設計，但很難做到像高通那樣頂尖的級別；而對於製造來說，光‘進門’就已經很難了。”該分析師稱。

半導體製造的高門檻，主要源自製造設備的高昂采購成本。

“一些在半導體領域有過人實力的幾個博士生，完全可以在芯片設計領域搭夥創業，但這種情況絕對不可能出現在芯片製造行業上，因為製造需要的資金過於巨大。”北京一家半導體製造行業人士表示，“核心的芯片製造設備一台動輒要上百億，而且隻有美國、荷蘭的2-3家公司提供，訂單往往又需要提前數年訂製。”

折舊和平台化

昂貴的設備采購所堆砌的高準入門檻，給半導體製造業帶來的影響是多元的。

其中之一，便是連續多年的高額折舊所帶來的早期盈利壓力。根據該行業會計特征，半導體製造企業往往要為百億級的設備計提6-8年不等的折舊。

例如和艦芯片就是科創板第一家淨利潤為負的申報者，而剛剛預披露不久的華潤微電子，其淨利潤也在2018年才實現盈利；境內半導體製造龍頭中芯國際，在2014年登陸港股後一度經曆5個自然年度淨利潤為負。

“芯片製造背後的巨大投入和漫長的扭虧周期很少有創投資本願意承受，而A股市場又不允許未盈利企業上市，所以早期半導體製造商都選擇做境外架構，在港股上市。”北京一位投行人士表示，“直到去年底科創板宣布後，才讓芯片製造企業有進一步登陸A股市場的可能性。”

高門檻的現實，也讓該領域擁有更高的市場集中度。據拓墣報告顯示，2018年全球前十大芯片製造企業的合計市場份額已高達97%，僅龍頭台積電一家就獨占接近6成。

較高的集中度，造就了半導體製造業“一對多”服務的平台化展業現象。

在半導體設計領域，設計公司往往會在某一領域有所擅長，例如即將上市的樂鑫科技主攻物聯網領域，瀾起科技則是全球內存接口芯片的設計龍頭；但在半導體製造領域，製造商往往要麵對多種類型的設計公司需求提供代工服務——每一家半導體製造商所提供的都是一個多樣化的代工平台。

“一說半導體製造，很多人第一時間聯想的都是手機芯片，但實際上電視、空調、汽車這些電子設備的半導體，都需要製造企業來進行代工，製造商既要滿足手機、電腦等高端設備，同樣也要為家電、大型電子設備的芯片提供服務。”上述半導體製造行業人士稱，“在實際的產業鏈條中，一家大型的半導體製造商往往會對接不同種類設計公司的代工需求。”

因此有業內人士指出，和不斷湧現科創板申報名單的半導體設計公司相比，最終能夠入圍科創板上市的半導體製造企業數量或相對有限。

“符合上市條件的一些半導體製造商已經在境外市場上市了，比如中芯和華虹，因為他們早年投入大，容易出現虧損，由於半導體準入門檻較高，成體量的製造公司並不多。”上海一位投行人士坦言。

據中國半導體協會發布的2018年半導體製造十大企業名單中，第1、2、4名分別為國際半導體企業三星、英特爾、SK海力士的境內子公司。而中芯國際、華虹半導體分別位列第3、5名，而此次申報科創板上市的華潤微電子與和艦芯片則分列第6名和第8名。

“迭代”之爭

基於摩爾定律的不斷演進，也讓耗資巨大的半導體製造行業走向資本市場的適當性受到質疑。

所謂摩爾定律，是指英特爾創始人戈登摩爾提出的假設：即價格不變時，集成電路容納的元器件數目，每個18-24個月便會增加一倍，進而將性能提高一倍，其被視為半導體行業快速迭代的規律化總結。

以目前在科創板排隊的和艦芯片和華潤微電子為例，和艦芯片營收占比最大的製程仍為11微米級以上的業務，合計占比超過6成，最先進製程為28nm，華潤微電子則幾乎全部均來自於11微米以上業務，而當前全球頂尖處理器的半導體製程級別已經縮短至5nm-7nm級別。

“如果一個設備折舊6年，按說6年後折沒了盈利會變得容易，但6年後這個級別的製程被淘汰了，那豈不是又要重新買設備，然後又進入一個新的折舊虧損期，導致企業長時期無法盈利。”一位關注半導體製造企業的公募人士質疑稱，“半導體製造企業投入大，折舊周期長，但行業迭代又很快，顯然會加劇一類企業的盈利難度，進而帶來財務風險。”

但半導體行業人士卻表示，技術迭代對於半導體設計公司的影響較大，但對製造環節的影響卻十分有限。

“半導體行業迭代速度確實比較快，但這種影響主要表現在設計領域，設計公司要在某一領域不斷的強化自我，淘汰競爭對手。”北京一位半導體製造商高管表示，“但對製造企業的影響卻很緩慢的，因為製造企業要同時對接高中低端的多種代工需求，當中很多是用不到納米級的先進製程的。”

在其看來，手機等移動設備需求增長帶來的芯片迭代，並不意味上一代製程技術就會被淘汰，因為並非所有芯片場景都需要大量運算。

“市場中常見的機械設備、車機、家電等領域的芯片，還多年來長期處於微米級，就算未來發展物聯網40nm、28nm這個級別也綽綽有餘。”前述高管表示，“即便是在一部最先進的蘋果手機裏，裏麵有涉及傳感器、通訊、功率管理、主板等26顆芯片，但其中隻有一顆用到7nm、一顆18nm、一顆19nm，其他23顆芯片都在28nm以上。”

上市邏輯

在前述高管看來，14nm以上製程技術仍然具有廣闊、長期且穩定的市場需求，而多家半導體製造企業的代工收入占比似乎也作證了這一結論。

21世紀經濟報道記者統計多家境內半導體製造企業財報發現，2018年中芯國際、和艦芯片一半以上的代工收入來自11微米以上業務，而45nm以下製程收入占比則分別為25%和36.99%，而華虹半導體和華潤微電子的11微米以上收入則更是高達100%，並未涉足納米級製程。

除多元的商用場景外，成本考量和潛在市場容量亦是不少半導體製商的發展空間。

一方麵，業內的摩爾定律正在逐漸失效，讓最具性價比的選擇停留在28nm這一環節，而14nm以下製程的半導體在非大量運算場景下難以體現成本優勢。

“從工藝進步的角度講，28納米無論從性能集成角度，還是從價格角度正在逼近摩爾定律的極限。過去摩爾定律是說縮小體積後，集中度提高會促進單位成本的下降，但不幸的是到14nm後，單位價格不降反升了。”清華大學微電子所教授錢鶴接受21世紀經濟報道記者采訪時表示，“28納米仍然是目前境內可量產的最先進製程。”


另一方麵，40nm-90nm這一節點的半導體製程也仍然具有巨大的市場需求，例如去年底，台積電、三星等國際半導體巨頭一反摩爾定律的發展方向，宣布擴建針對40nm-90nm製程的8吋晶圓廠，其原因就被視為這一節點在市場需求巨大的電源管理、車聯網等多個熱門芯片領域具有更加明顯的成本優勢。

此外，良率和特色工藝種類的多樣性，也被視為考量半導體製程技術的關鍵。

“以良率為例，良率對設計公司的需求和成本都很重要，同樣的產品，良率95%和70%對於設計公司的產出、成本都是不一樣的，這是一個重要考量。”錢鶴表示，據和艦芯片披露

在分析人士看來，引導半導體製造企業通過科創板上市和進一步擴產，有助於提高進口替代率，降低對芯片進口的依賴性。據海關數據，2018年境內進口集成電路總金額高達3120.58億美元，占進口總額14%，逆差為進口額的近3倍。

“如果純粹盤技術維度，肯定越先進越好，但對於上市公司來說，業務未來越被市場所需要反而是最需要的。”前述分析師表示，“這可能才是國內半導體製造企業去衝刺科創板的內在邏輯，這個行業需要資金和人才，它的發展卻能夠進一步的降低進口替代。”